芭田股份 

　　復合肥業(yè)務(wù)穩健，磷礦快速擴張，迎接高速成長(cháng) 

　　公司總覽：復合肥龍頭，磷礦產(chǎn)能快速擴張 　公司主要從事復合肥研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，并沿著(zhù)復合肥產(chǎn)業(yè)鏈深度開(kāi)發(fā)拓展，形成復合肥及磷化工等協(xié)同發(fā)展的產(chǎn)業(yè)格局，2020年公司取得小高寨磷礦采礦權，目前具備年產(chǎn)200萬(wàn)噸磷礦石生產(chǎn)能力，具備年產(chǎn)90萬(wàn)噸磷礦石在建產(chǎn)能，順利打通磷化工產(chǎn)業(yè)鏈。公司股權結構清晰，營(yíng)收業(yè)績(jì)近年穩步上行，且磷礦貢獻占比持續提升。公司分紅承諾慷慨，規劃2024-2026年累計分紅占利潤總額不少于60%，近年分紅總額不斷走高，2024年分紅2.7億元，股息支付率達65.9%。 　磷礦石：戰略資源品，景氣有望延續 　磷礦石是磷化工產(chǎn)業(yè)鏈的源頭。主要用于生產(chǎn)磷肥、飼料鈣，草甘膦、熱法磷酸、精細磷酸鹽等，農業(yè)是磷礦石的需求基本盤(pán)，新能源材料磷酸鐵鋰、六氟磷酸鋰等貢獻需求增量。磷資源全球分布不均，集中在少數幾個(gè)資源國，我國磷礦石儲采比較低，已將磷礦石作為戰略礦產(chǎn)資源。磷礦價(jià)值中樞不斷上行。1噸磷礦石的價(jià)值量從1960年代的約0.2噸玉米，逐步上行至2010年代的約0.6噸玉米，再到近兩年的約1.0噸玉米。底層邏輯是，不可再生的礦產(chǎn)資源，相比可再生的農產(chǎn)品，稀缺性逐步提高，價(jià)值中樞逐步上行。本輪磷礦景氣周期有望延續。本輪磷礦周期起始于2020年，由需求及供給共振所致，磷肥景氣仍處于較高位置，且產(chǎn)量增速仍十分有限，景氣有望得到延續。參考我們前期發(fā)布的深度報告《磷礦石專(zhuān)題：供給增量幾何？》，如果考慮國內外磷礦石品位下降帶來(lái)的存量有效供給削減，以及可能的項目延期，預計2024-2025年磷礦石全球供求處于緊平衡階段，景氣度有望維持，盡管2026-2027年國內部分規劃產(chǎn)能進(jìn)入預期投產(chǎn)期，但在礦山安全管理政策趨嚴背景下，項目建設暫緩，安全生產(chǎn)許可證獲取出現延期現象也頻有發(fā)生，且磷礦石品位下降是全球的大趨勢，或將導致有效供給減少，因此2026-2027年雖磷礦石行業(yè)有部分紙面項目預計擴產(chǎn)/建設完成，但未必導致實(shí)際供給大幅增加，景氣未必回落。公司手握小高寨磷礦，產(chǎn)能逐年提升，規劃擴建項目。公司于2025年2月拿到《安全生產(chǎn)許可證》，礦山正式進(jìn)入生產(chǎn)期，產(chǎn)能200萬(wàn)噸/年，二期建設規模90萬(wàn)噸/年，建成后年產(chǎn)能將達到290萬(wàn)噸/年，有望充分受益于本輪景氣。 　復合肥：業(yè)務(wù)穩健，行業(yè)存整合機遇 　復合肥指含2種或2種營(yíng)養元素以上的化肥，我國復合肥年消費量近年在5000萬(wàn)噸上下波動(dòng)，需求整體保持穩定。復合肥行業(yè)競爭激烈，2024年我國復合肥產(chǎn)能為12934萬(wàn)噸/年，近年產(chǎn)能穩中有升，行業(yè)負荷率近年在3成上下，傳統復合肥產(chǎn)能?chē)乐剡^(guò)剩，新型復合肥將成為復合肥行業(yè)調整發(fā)展的重要方向。行業(yè)進(jìn)入整合期，龍頭企業(yè)技術(shù)水平、產(chǎn)業(yè)鏈布局、營(yíng)銷(xiāo)渠道競爭優(yōu)勢擴大。公司是全國性的專(zhuān)業(yè)復合肥主要生產(chǎn)廠(chǎng)商之一，盈利能力與規�；�上市企業(yè)整體相當。公司貴州優(yōu)質(zhì)磷礦資源為原點(diǎn)，充分發(fā)揮“礦肥一體”的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢。 　投資建議：首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評級 　公司是優(yōu)質(zhì)磷化工企業(yè)，近年公司股息支付率保持較高水平；經(jīng)營(yíng)層面，公司復合肥業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩健，小高寨磷礦擴產(chǎn)有望帶動(dòng)磷礦產(chǎn)量攀升，催化業(yè)績(jì)上行。預計2025-2027年歸屬凈利潤為12.8、14.4、15.6億元，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示 　1、磷礦石景氣不及預期風(fēng)險；2、項目建設進(jìn)度不及預期風(fēng)險；3、安全環(huán)保生產(chǎn)風(fēng)險；4、盈利預測假設不成立或不及預期的風(fēng)險。 

　　禾盛新材 

　　動(dòng)態(tài)點(diǎn)評：對外投資熠知電子，打通AI的“任督二脈” 

　　禾盛新材（002290）公告對外投資熠知電子10%股權。2025年6月11日，禾盛新材發(fā)布公告，公司擬以自有資金或自籌資金2.5億元向熠知電子增資，熠知電子投前整體估值暫估為22.5億元，公司于本次投資后預計持有熠知電子10%股權。 　熠知電子聚焦高端計算芯片。熠知電子的主營(yíng)業(yè)務(wù)是研發(fā)、設計和銷(xiāo)售應用于服務(wù)器、工作站等計算、存儲設備中的高端處理器，同時(shí)為客戶(hù)提供豐富的芯片產(chǎn)品解決方案。熠知電子專(zhuān)注于高端處理器的研發(fā)、設計與技術(shù)創(chuàng )新，掌握了高端處理器設計、高端處理器SOC架構設計、處理器安全、處理器驗證、高主頻與低功耗處理器實(shí)現、先進(jìn)工藝物理設計、先進(jìn)封裝設計、基礎軟件等關(guān)鍵技術(shù)。熠知電子建立了完善的高端處理器的研發(fā)環(huán)境和流程，產(chǎn)品性能逐代提升，功能不斷豐富，目前針對不同的應用場(chǎng)景已經(jīng)推出了兩大系列產(chǎn)品，即包括一代TF16000系列融合處理器及服務(wù)器和二代TF7000系列融合處理器及相應板卡。 　客戶(hù)基礎深厚，可深度協(xié)同AI一體機。熠知電子定位高端服務(wù)器處理器芯片設計公司，累計完成3代處理器芯片的設計，目前在售芯片已獲得諸多知名終端客戶(hù)的認可。熠知電子系國內少數已商業(yè)落地ARM服務(wù)器處理器芯片公司，熠知TF7000系列實(shí)測性能達到國內先進(jìn)水平，可同時(shí)覆蓋人工智能、云計算、邊緣計算多場(chǎng)景。同時(shí)，標的公司已與國內多個(gè)知名GPU研發(fā)企業(yè)完成產(chǎn)品適配，在算力服務(wù)器、大模型一體機方面建立了穩固合作關(guān)系。 　攜手子公司海曦技術(shù)，打通AI產(chǎn)業(yè)鏈。禾盛新材子公司海曦技術(shù)作為以國產(chǎn)化人工智能芯片為基礎，從事人工智能領(lǐng)域相關(guān)的軟硬件設計、研發(fā)、銷(xiāo)售和運維業(yè)務(wù)的綜合性高科技企業(yè)，產(chǎn)品包括面向智算中心的服務(wù)器、人工智能一體機以及大模型的數據中臺等。海曦技術(shù)致力于為客戶(hù)提供AI基礎設施設計、軟硬件搭建及算力運維服務(wù)，并建有完善的售后服務(wù)體系和擁有一支經(jīng)驗豐富的項目交付和售后團隊。熠知電子則是國產(chǎn)化CPU領(lǐng)域的核心企業(yè)之一，設計融合一流AI算法和先進(jìn)制程工藝的智能芯片，提供行業(yè)解決方案。熠知電子能夠支撐海曦技術(shù)在價(jià)格敏感、散熱敏感的各種小場(chǎng)景采用ARMCPU作為AI設備的運算核心；海曦技術(shù)則可以助力熠知電子的產(chǎn)品更快更廣泛地觸達下游客戶(hù)。 　投資建議：預計公司25-27年分別實(shí)現收入30/33/36億元，實(shí)現歸母利潤2.1/2.8/3.3億元，對應2025年06月12日收盤(pán)價(jià)P/E分別為41/30/26x�？紤]禾盛新材通過(guò)多年的精細化運營(yíng)，同時(shí)子公司海曦技術(shù)有望受益于國產(chǎn)AI大模型，我們認為公司主業(yè)在行業(yè)政策支持下有望穩步增長(cháng)，子公司海曦技術(shù)在人工智能、云計算、5G等產(chǎn)業(yè)趨勢下，相關(guān)訂單有望加速落地�？春霉�司業(yè)務(wù)前景，維持“推薦”評級。 　風(fēng)險提示：宏觀(guān)經(jīng)濟波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險，客戶(hù)相對集中的風(fēng)險，AI技術(shù)落地不及預期，產(chǎn)品交付進(jìn)度不及預期風(fēng)險。 

　　奧瑞金 

　　國內二片罐價(jià)格和盈利有望回歸，期待公司積極出海破局 

　　事件描述 　2025年4-5月鋁錠(A00)市場(chǎng)均價(jià)為19990元/噸，相比2025年一季度均價(jià)20433元/噸下降443元/噸。 　事件評論 　近期跟蹤：基本面觸底回升中，整合持續推進(jìn)、下半年二片罐有望提價(jià) 　從基本面看，2025Q1公司扣非凈利潤約1.9億元(包含中糧包裝)，同比-28%，基本面觸底，主因二片罐業(yè)務(wù)利潤拖累，估計凈利潤來(lái)源主要為三片罐業(yè)務(wù)。2025Q1二片罐銷(xiāo)量估計同比實(shí)現較好增長(cháng)，但單罐盈利由于2024年底二片罐罐價(jià)下調較多，出現明顯承壓(屬于國內二片罐行業(yè)普遍情況)。并購方面，2025Q1奧瑞金（002701）并購中糧包裝全部落地，已大幅降低單一客戶(hù)收入占比過(guò)高的風(fēng)險(預計當前大客戶(hù)收入占比降至約20%+)，此外兩家公司業(yè)務(wù)協(xié)同有望形成中國強勢的金屬包裝產(chǎn)業(yè)，預計并購完成后整體訂單數量能夠維持穩定表現。公司收購中糧包裝完成后，已對部分債務(wù)進(jìn)行整合、剝離，預計化債是下一階段重點(diǎn)任務(wù)，具體手段可能包括開(kāi)源節流和資本市場(chǎng)手段等。 　近期積極變化在于二片罐單價(jià)有所上調。此次提價(jià)估計主因原材料鋁卷加工費上漲，但也反映出議價(jià)能力的提升，鋁材價(jià)格雖有一定波動(dòng)，但4-5月整體均價(jià)較一季度下降約443元/噸，預計2025Q2國內二片罐業(yè)務(wù)盈利水平環(huán)比改善。同時(shí)，奧瑞金并購完成中糧包裝后，正在持續做整合，今年開(kāi)始有望逐步搬遷國內富余產(chǎn)線(xiàn)到海外，為國內價(jià)格回歸提供機會(huì )，也積極開(kāi)拓海外市場(chǎng)，下半年二片罐提價(jià)有望實(shí)現，逐步兌現此前邏輯。 　后續展望：三片罐盈利基本盤(pán)穩健，二片罐盈利改善空間大。三片罐方面，公司深度綁定核心大客戶(hù)中國紅牛，跟蹤來(lái)看紅牛訂單依舊保持正增長(cháng)，單罐價(jià)格、盈利均較為穩定，利潤基本盤(pán)有保障；二片罐方面，估計(奧瑞金+中糧包裝)合計產(chǎn)能約275億罐，產(chǎn)能市占率近40%，顯著(zhù)領(lǐng)先同業(yè)，后續若單罐凈利潤凈提1分錢(qián)，對應凈利率提升約2.5pcts，增厚業(yè)績(jì)接近3億元，對標海外約10%的凈利率，國內二片罐凈利率有望逐步恢復到大個(gè)位數(2024年估計僅低個(gè)位數，2025Q1估計為負)，利潤彈性較大。 　投資建議:公司是國內金屬包裝行業(yè)領(lǐng)導者，擁有穩健的三片罐利潤基本盤(pán)，二片罐產(chǎn)能出海有望驅動(dòng)α+β共振。未來(lái)公司業(yè)績(jì)增長(cháng)驅動(dòng)因素可能包括：1)兩片罐毛利率回升；2)海外業(yè)務(wù)拓展；3)國內消費需求轉好；4)飲料(啤酒)罐化率提升；5)高毛利創(chuàng )新產(chǎn)品收入占比提高等。行業(yè)層面，伴隨公司與中糧包裝產(chǎn)線(xiàn)整合完畢、國內富余產(chǎn)線(xiàn)轉移至海外，有望帶動(dòng)國內二片罐供需格局和競爭格局優(yōu)化，進(jìn)而帶動(dòng)二片罐盈利修復。中長(cháng)期看，公司也在積極尋求產(chǎn)能出海和產(chǎn)品差異化，海外二片罐以及差異化創(chuàng )新產(chǎn)品利潤率顯著(zhù)更高，有望帶動(dòng)盈利結構優(yōu)化。盈利預測與估值：預計公司2025-2027年實(shí)現歸母凈利潤14.1/14.2/17.1億元，對應PE為11/10/9X。 　風(fēng)險提示 　1、需求不及預期； 　2、大客戶(hù)訴訟結果不及預期； 　3、原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。 

　　青島銀行 

　　國信集團增持釋放強烈信號，驅動(dòng)價(jià)值重估 

　　事件描述 　6月11日，青島銀行（002948）公告董事會(huì )審議通過(guò)青島國信集團增持計劃議案，國信集團擬通過(guò)其子公司增持青島銀行股份，增持后國信集團合計持有青島銀行股份比例預計不超過(guò)19.99%。 　事件評論 　國資股東大舉增持釋放強烈信號，推動(dòng)價(jià)值重估。青島國信集團是青島市國資委下屬的國有資本投資運營(yíng)公司，2024年年報顯示青島國信集團及其子公司合計持股比例14.99%(其中A股11.25%)，為青島銀行第三大股東。本次增持幅度較大，體現青島國資委對青島銀行長(cháng)期經(jīng)營(yíng)發(fā)展和投資價(jià)值的充分認可。由于監管要求中小銀行單一股東持股比例不超過(guò)20%，此次增持如果按照上限完成，青島國信集團將上升為第一大股東。 　青島銀行靚麗業(yè)績(jì)的背后是長(cháng)期卓越的治理機制。長(cháng)期以來(lái)青島銀行以卓越的市場(chǎng)化治理機制為特色，股東層面意大利聯(lián)合圣保羅銀行、海爾集團、青島國信集團三大主要股東形成的混合所有制股權結構清晰。國信集團作為地方國資股東，合計持股比例與城商行同業(yè)相比并不高，并且不直接干預經(jīng)營(yíng)管理。目前青島銀行9名非獨立董事中，意大利聯(lián)合圣保羅銀行、海爾集團均派駐兩名，青島國信集團僅派駐一名，董事長(cháng)及高管團隊合計占據四名董事會(huì )席位，并且高管的選拔長(cháng)期遵循市場(chǎng)化、專(zhuān)業(yè)化原則。 　國資委支持長(cháng)期發(fā)展，預計未來(lái)青島本地+異地市占率有望繼續提升。當前宏觀(guān)環(huán)境下，經(jīng)濟大省挑大梁的發(fā)展導向對于優(yōu)質(zhì)城商行帶來(lái)發(fā)展機遇，發(fā)達經(jīng)濟區域的頭部城商行憑借自身的區域資源優(yōu)勢，信貸規模保持較高速擴張，資產(chǎn)端的市場(chǎng)份額加速提升。青島銀行近年來(lái)省內異地貸款保持高增速，目前分支機構已完成對山東全省16個(gè)地級市的全覆蓋，預計未來(lái)異地貸款的市場(chǎng)份額將繼續提升。青島國資此次增持釋放信號，預計未來(lái)國資委對青島銀行的資源支持力度有望進(jìn)一步提升。近年來(lái)青島銀行在青島本地的貸款市占率穩中有升，2024年末達到5.5%，未來(lái)仍存在進(jìn)一步提升空間。 　2023年以來(lái)新三年戰略規劃開(kāi)啟質(zhì)效提升周期。2022年以來(lái)履新的新一屆管理層制定新三年規劃(2023~2025)，不主張盲目擴張資產(chǎn)規模，而是追求效益優(yōu)先，更符合當前宏觀(guān)經(jīng)濟環(huán)境下高質(zhì)量發(fā)展導向。新戰略規劃推動(dòng)下，質(zhì)效提升邏輯持續驗證，銀行業(yè)總體業(yè)績(jì)增速普遍下行的環(huán)境下，青島銀行保持超預期的高增長(cháng)。2023年以來(lái)凈息差韌性顯著(zhù)優(yōu)于同業(yè)，資產(chǎn)端定價(jià)能力突出，同時(shí)負債成本率加速改善。資產(chǎn)質(zhì)量2020年以來(lái)全面出清歷史包袱，各項指標處于持續改善通道，2024年不良凈生成率已經(jīng)降至0.52%，處于同業(yè)優(yōu)秀水平，資產(chǎn)質(zhì)量改善帶動(dòng)信用成本穩步回落，推動(dòng)盈利加速釋放。 　投資建議：國資股東增持看好長(cháng)期發(fā)展，質(zhì)效提升驅動(dòng)價(jià)值重估。2024年以來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)持續超預期，今年截至6月11日股價(jià)累計漲幅位居A股、H股銀行板塊第一，基本面推動(dòng)價(jià)值重估，預計全年業(yè)績(jì)增速繼續保持同業(yè)領(lǐng)先。目前A股2025年預期PB估值為0.73x、H股僅0.55x，仍存在顯著(zhù)修復空間，重點(diǎn)推薦，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示 　1、信貸規模擴張不及預期； 　2、資產(chǎn)質(zhì)量出現明顯波動(dòng)。 

　　揚杰科技 

　　員工持股計劃激勵成長(cháng) 

　　投資要點(diǎn) 　發(fā)布最新員工持股計劃，充分彰顯信心。公司發(fā)布最新一期持股計劃，該計劃擬持有的標的股票數量不超過(guò)342.1105萬(wàn)股，約占本員工持股計劃草案公布日公司股本總額的0.63%，持股計劃設立時(shí)資金總額不超過(guò)1.63億元，總人數不超過(guò)500人，其中董監高獲授份額占本員工持股計劃的8.47%，股票來(lái)源為公司回購專(zhuān)用賬戶(hù)回購的揚杰科技（300373）A股普通股股票。標的股票的鎖定期為36個(gè)月，解鎖持股計劃業(yè)績(jì)考核要求需滿(mǎn)足以下兩個(gè)條件之一：1、2027年營(yíng)收不低于100億元；2、2027年凈利潤不低于15億元。長(cháng)期來(lái)看，通過(guò)員工持股計劃綁定核心員工利益，有助于保持核心團隊的穩定性，提升公司經(jīng)營(yíng)效率。 　持續深化成本控制效能，運營(yíng)效率穩步提升。公司一方面持續聚焦汽車(chē)電子、海外高端市場(chǎng)等高附加值領(lǐng)域，通過(guò)客戶(hù)結構優(yōu)化與區域市場(chǎng)滲透，提升高毛利業(yè)務(wù)收入占比，為毛利率提升提供結構性支撐技術(shù)研發(fā)驅動(dòng)附加值升級，另一方面通過(guò)加大研發(fā)投入推進(jìn)新一代產(chǎn)品迭代，在提升產(chǎn)品性能的同時(shí)實(shí)現單位成本下降，形成“性能躍升-成本優(yōu)化的良性循環(huán)，增強產(chǎn)品溢價(jià)能力。此外，公司重點(diǎn)推進(jìn)精益生產(chǎn)、智能制造及數字化戰略轉型持續加大信息化系統建設投入，構建標準化運營(yíng)管控體系，確保成熟經(jīng)驗能橫向移植至各生產(chǎn)基地及未來(lái)并購項目。 　投資建議： 　我們預計公司2025/2026/2027年分別實(shí)現收入70.2/83.3/100.0億元，歸母凈利潤分別為12.3/14.8/17.8億元，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示： 　市場(chǎng)復蘇不及預期；競爭格局加劇風(fēng)險；海外市場(chǎng)拓展不及預期。 

　　開(kāi)立醫療 

　　主營(yíng)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩健，高端化與國際化構筑長(cháng)期競爭力 

　　事件： 　2025年4月12日，公司發(fā)布2024年年報，2024年公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入20.14億元，同比下降5.02%；歸母凈利潤1.42億元，同比下降68.67%；扣非歸母凈利潤1.10億元，同比下降75.07%。2025年Q1，公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入4.30億元，同比下降10.29%；歸母凈利潤807萬(wàn)元，同比下降91.94%；實(shí)現扣非歸母凈利潤600萬(wàn)元，同比下降93.49%。 　點(diǎn)評： 　著(zhù)力于開(kāi)拓市場(chǎng)，超聲板塊高端化有所成效，軟鏡板塊保持穩定 　2024年公司研發(fā)費用率23.48%，同比提升5.36pcts；銷(xiāo)售費用率達28.45%，同比提升3.72pcts；管理費用率為6.81%，同比提升0.76pct。2024年公司超聲業(yè)務(wù)實(shí)現收入11.83億元，受?chē)鴥柔t療設備招采總額下滑影響，超聲收入同比下降3.26%，但高端產(chǎn)品逆勢突破：超聲板塊高端S80/P80系列正式推出，標志著(zhù)公司在高端領(lǐng)域取得突破性進(jìn)展，AI產(chǎn)科篩查技術(shù)獲國內首證，公司高端產(chǎn)品銷(xiāo)量穩步提升，助力公司提高自身競爭力與影響力。2024年內鏡收入7.95億元，同比下降6.44%。內窺鏡HD-580系列銷(xiāo)量穩步提升，全新4KiEndo平臺已取得NMPA注冊證書(shū)，消化內鏡國內市占率穩居第三，國產(chǎn)居首。我們認為隨著(zhù)市場(chǎng)逐步回暖，公司高端化、多元化發(fā)展戰略有望打開(kāi)新增長(cháng)極。 　高端技術(shù)攻堅+全球市場(chǎng)破局，構筑長(cháng)期增長(cháng)引擎 　公司堅持高端化、多元化戰略路徑，2024年研發(fā)費用4.73億元，重點(diǎn)投向高端領(lǐng)域，截至2024年末，公司及子公司共擁有1035件境內外已授權專(zhuān)利，同比提升11.89%。公司注重人工智能技術(shù)的發(fā)展與應用。搭載第五代人工智能(AI)產(chǎn)前超聲篩查技術(shù)鳳眼S-Fetus5.0完成臨床驗證，該項技術(shù)在2024年取得國內首張產(chǎn)科人工智能注冊證，并于2025年成功獲得國內首個(gè)產(chǎn)前超聲人工智能醫療器械證。國際化布局取得突破性進(jìn)展，V-reader血管內超聲診斷系統和SonoSoundIVUS導管獲得CE認證，開(kāi)啟公司血管內超聲產(chǎn)品國際化征程。境外營(yíng)收9.70億元，占比48%，同比增長(cháng)3.27%，多款產(chǎn)品受到國際市場(chǎng)高度認可，有望助力長(cháng)期增長(cháng)。 　盈利預測：我們預計公司2025-2027年營(yíng)業(yè)收入分別為24.16/28.52/33.82億元(2025/2026前值分別31.65/40.02億元)，歸母凈利潤分別為3.32/4.56/6.71億元(2025/2026前值分別為7.21/9.02億元)，下調原因為國內政策影響短期醫療設備采購節奏。維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：產(chǎn)品研發(fā)不及預期風(fēng)險；海外銷(xiāo)售及匯率變動(dòng)風(fēng)險；醫療衛生政策變化風(fēng)險；新增固定資產(chǎn)折舊的風(fēng)險 

　　華勤技術(shù)

　　智能硬件ODM領(lǐng)軍者，AI驅動(dòng)數據中心業(yè)務(wù)增長(cháng) 

　　我們預計：公司有望在2024年-2026年分別實(shí)現歸母凈利潤28.71億元、33.10億元、39.69億元，對應當前PE為27.40x、23.76x、19.82x。首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評級。

　　公司作為全球領(lǐng)先的智能產(chǎn)品平臺型企業(yè)和人工智能全場(chǎng)景下的軟硬件服務(wù)商，為全球科技品牌客戶(hù)提供從產(chǎn)品研發(fā)到運營(yíng)制造的端到端服務(wù)，主要服務(wù)于消費電子手機及個(gè)人家庭數字終端行業(yè)市場(chǎng)、筆記本電腦行業(yè)市場(chǎng)、數據服務(wù)器行業(yè)市場(chǎng)、汽車(chē)電子行業(yè)市場(chǎng)等。

　　生成式AI算力需求不斷上升，下游客戶(hù)持續加大資本開(kāi)支，驅動(dòng)公司數據中心業(yè)務(wù)快速增長(cháng)。目前，生成式AI模型仍處于快速發(fā)展期，多模態(tài)模型、CoT模型等仍有巨大的發(fā)展空間，生成式AI應用尚未大規模普及。公司在數據中心領(lǐng)域深耕多年，GPU服務(wù)器和高速交換機等產(chǎn)品均實(shí)現批量出貨，有較為良好的客戶(hù)基礎和一定的技術(shù)壁壘。在下游客戶(hù)加速建設智算中心的背景下，公司有望憑借良好的技術(shù)優(yōu)勢和客戶(hù)基礎，實(shí)現確定性較高的增長(cháng)。

　　公司在ODM領(lǐng)域積累深厚，具備較強的研發(fā)和供應鏈優(yōu)勢，筆電、穿戴等多個(gè)下游領(lǐng)域有望實(shí)現增長(cháng)。公司所在的手機、平板業(yè)務(wù)市場(chǎng)持續回暖，有望支撐公司25年出貨量實(shí)現增長(cháng)。同時(shí)，公司在穿戴業(yè)務(wù)、AIoT業(yè)務(wù)具備較為顯著(zhù)的增長(cháng)潛力，隨著(zhù)端側智能技術(shù)的廣泛應用，公司將為客戶(hù)提供更具競爭力的解決方案，有望形成一定的規模效應。公司筆電業(yè)務(wù)在過(guò)去幾年穩健增長(cháng)，2024年下半年成功突破北美大客戶(hù)，有望為公司筆電業(yè)務(wù)打開(kāi)新的增長(cháng)空間。公司在PC+領(lǐng)域也取得了重要進(jìn)展，成功突破北美大客戶(hù)的打印機業(yè)務(wù)，將于2025年量產(chǎn)交付。此外，公司在汽車(chē)電子、機器人等領(lǐng)域積極嘗試，有望在未來(lái)提供新的增長(cháng)空間。

　　關(guān)鍵假設 　 　 　 　 　 　 

　　(1)高性能計算業(yè)務(wù)：涵蓋個(gè)人電腦業(yè)務(wù)、平板電腦業(yè)務(wù)及數據產(chǎn)品業(yè)務(wù)，其中，數據產(chǎn)品業(yè)務(wù)主要包括：通用服務(wù)器、高速交換機與AI服務(wù)器等產(chǎn)品。我們認為：考慮到生成式AI快速發(fā)展，模型訓練和推理需求不斷攀升，隨著(zhù)下游客戶(hù)資本開(kāi)支保持較高增速，預計2024年-2026年收入增速分別為34.00%、26.00%、19.00%；考慮到筆記本電腦ODM業(yè)務(wù)競爭日趨激烈，未來(lái)毛利率或有小幅下降，預計2024年-2026年毛利率分別為8.84%、8.48%、8.09%。

　　(2)智能終端業(yè)務(wù)：主要包括智能手機業(yè)務(wù)及智能穿戴業(yè)務(wù)。我們認為：隨著(zhù)下游消費電子需求的復蘇，下游出貨量有望恢復增長(cháng)，預計2024年-2026年收入增速分別為15.00%、12.00%、10.00%；考慮到公司硬件產(chǎn)品的規模效應，部分零部件的采購價(jià)有望下降，但同時(shí)行業(yè)存在價(jià)格逐年下降的規律，因此或使得毛利率相對持平，預計2024年-2026年毛利率分別為12.78%、12.78%、12.78%。

　　(3)AIoT業(yè)務(wù)：主要產(chǎn)品為智能家居、VR、游戲產(chǎn)品等新興智能硬件產(chǎn)品。我們認為：隨著(zhù)產(chǎn)品功能日臻完善，出貨量有望快速增長(cháng)，產(chǎn)品價(jià)格或將相對穩定，預計2024年-2026年收入增速分別為93.00%、30.00%、20.00%；考慮到ODM存在規模效應，隨著(zhù)新產(chǎn)品出貨量持續上升，毛利率有望得到改善，預計2024年-2026年毛利率分別為29.24%、29.79%、30.37%。

　　(4)汽車(chē)及工業(yè)產(chǎn)品業(yè)務(wù)：汽車(chē)電子業(yè)務(wù)涵蓋智能座艙、智能車(chē)控、智能網(wǎng)聯(lián)、智能駕駛等領(lǐng)域，工業(yè)產(chǎn)品業(yè)務(wù)主要推出了智能POS機、工業(yè)PDA、人臉識別新零售終端等新興智能硬件產(chǎn)品。我們認為：汽車(chē)電子業(yè)務(wù)有望實(shí)現長(cháng)期可持續的增長(cháng)，隨著(zhù)與國內外汽車(chē)主機廠(chǎng)的多項合作落地，預計2024年-2026年收入增速分別為30.00%、80.00%、90.00%；考慮到產(chǎn)品存在規模效應，隨著(zhù)新產(chǎn)品滲透率、公司市占率的持續上升，毛利率有望得到改善，預計2024年-2026年毛利率分別為17.49%、17.95%、18.38%。

　　區別于市場(chǎng)的觀(guān)點(diǎn) 　 　 　 　 　 

　　市場(chǎng)的觀(guān)點(diǎn)是：在生成式AI應用用戶(hù)人數平穩發(fā)展的情況下，新一代AI算力或將以更穩健的方式提高滲透率，頭部服務(wù)器廠(chǎng)商的競爭壁壘或將降低。

　　我們認為：

　　(1)需求端：國內AI模型廠(chǎng)商仍在加速迭代生成式AI模型，思維鏈模型和多模態(tài)模型的性能尚未達到平臺期。在Scaling-Law依然有效的情況下，國內云廠(chǎng)商和AI模型廠(chǎng)商有望持續擴大面向生成式AI領(lǐng)域的資本開(kāi)支，加速購買(mǎi)先進(jìn)的AI算力。

　　(2)供給端：英偉達在卡間互聯(lián)等領(lǐng)域有較為明顯的優(yōu)勢，特別是在推理場(chǎng)景下，具備較高Scale-up互聯(lián)帶寬的產(chǎn)品或有明顯的性?xún)r(jià)比提升，有望促進(jìn)生成式AI模型加速落地和商業(yè)化，從而推動(dòng)下游云廠(chǎng)商和AI模型廠(chǎng)商進(jìn)一步提高算力基礎設施的訂單量。同時(shí)，國產(chǎn)AI芯片加速落地，有望為適配進(jìn)度較為領(lǐng)先的服務(wù)器ODM廠(chǎng)商帶來(lái)新的增量空間。

　　(3)服務(wù)器行業(yè)：隨著(zhù)生成式AI模型訓練、推理任務(wù)的復雜度增加，由多機多卡構建的分布式算力集群對服務(wù)器的系統設計提出了更高要求，與下游客戶(hù)存在較強商務(wù)合作關(guān)系、具備較強系統整合和優(yōu)化能力的服務(wù)器ODM廠(chǎng)商或將充分受益。

　　股價(jià)上漲催化劑 　 　 　 　 　 　 

　　AI算力基礎設施投入超預期；生成式AI模型性能超預期；智能硬件銷(xiāo)量和滲透率超預期。

　　估值與目標價(jià) 　 　 　 　 　 　 

　　針對公司所處的智能硬件ODM領(lǐng)域，我們根據是否在A(yíng)I服務(wù)器或智能穿戴領(lǐng)域有較強的ODM能力，選取浪潮信息（000977）(主要產(chǎn)品為數據中心服務(wù)器)、紫光股份（000938）(主要產(chǎn)品為ICT基礎設施及服務(wù))、歌爾股份（002241）(主要產(chǎn)品為智能硬件)作為同行業(yè)可比公司。截至2025年4月2日，上述三家同行業(yè)可比公司2024年-2026年P(guān)E均值分別為：33.77x、26.22x、21.30x。

　　我們預計：公司有望在2024年-2026年分別實(shí)現歸母凈利潤28.71億元、33.10億元、39.69億元，對應當前PE為27.40x、23.76x、19.82x。首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評級。

　　廣和通 

　　端側模組助力AI新消費玩偶，公司正在申請港股上市 

　　事件： 　公司6月10日公眾號顯示，億家億伴智能科技正式推出的愛(ài)小伴AI奶龍人工智能玩具搭載了廣和通（300638）MagiCore模組，具備情感理解、個(gè)性化學(xué)習、長(cháng)記憶、多智能體交互等AI能力，同時(shí)可以在WIFI/4G/本地端側等多種場(chǎng)景下?lián)碛兄悄苷Z(yǔ)音交互能力�？紤]到當前端側AI正在快速成長(cháng)期，未來(lái)IP結合AI端側玩具潛在的成長(cháng)，給予“買(mǎi)進(jìn)”評級。 　點(diǎn)評： 　搭載廣和通MagiCore的愛(ài)小伴AI奶龍交互能力出色，未來(lái)端側AI+玩具有望打開(kāi)新的增長(cháng)空間：億家億伴智能科技已正式推出愛(ài)小伴系列AI玩伴，定位“每個(gè)人的AI搭子”，為年輕群體及少年兒童全向設計。這款擁有國民IP奶龍聯(lián)名外觀(guān)的智能硬件，展現了智能陪伴設備從功能工具向情感載體的關(guān)鍵躍遷�；�于廣和通靈核MagiCore解決方案，AI奶龍可實(shí)現全域4G聯(lián)網(wǎng)。再者，MagiCore采用低功耗設計，支持云端和本地多重喚醒，在休眠狀態(tài)下，功耗僅微安級。MagiCore緊湊型的尺寸設計可融入AI奶龍內部結構，優(yōu)化空間設計�；�于廣和通靈核MagiCore解決方案，AI奶龍可實(shí)現全域4G聯(lián)網(wǎng)，無(wú)論室內室外還是城市郊野，均可穩定在線(xiàn)。再者，MagiCore采用低功耗設計，支持云端和本地多重喚醒，在休眠狀態(tài)下，功耗僅微安級，MagiCore緊湊型的尺寸設計可融入AI奶龍內部結構，優(yōu)化空間設計。我們認為未來(lái)IP+玩具+端側AI的組合有潛力成為新消費場(chǎng)景下年輕人的新愛(ài)好，長(cháng)記憶+角色設定的AI能力將成為陪伴型新消費領(lǐng)域的核心競爭力。 　公司已遞交H股上市申請，募集資金將用于研發(fā)領(lǐng)域：公司在4月25日已遞交H股上市申請。此次募集資金預期將用于：1)分配作研發(fā)用途，主要包括與AI技術(shù)及機器人技術(shù)相關(guān)的技術(shù)創(chuàng )新及產(chǎn)品開(kāi)發(fā)；2)未來(lái)五年分配用于在中國深圳建設制造設施，主要用于生產(chǎn)模組產(chǎn)品及解決方案中的終端產(chǎn)品；3)戰略投資及/或收購，包括無(wú)線(xiàn)通信、人工智能、機器人及其他與公司業(yè)務(wù)互補或協(xié)同的領(lǐng)域的公司；4)償還銀行借款；5)營(yíng)運資金及其他一般企業(yè)用途。 　一季度營(yíng)收有所承壓，毛利率環(huán)比修復：一季度營(yíng)業(yè)收入18.56億元，同比-12.59%，歸母凈利潤1.18億元，同比-37.30%，扣非歸母凈利潤1.15億元，同比-33.85%。Q1毛利率17.01%，同比下降4.51個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比提升2.04個(gè)百分點(diǎn)，預計全年毛利率將企穩回升。公司一季度營(yíng)收下滑主要源自于出售了銳凌車(chē)載前裝業(yè)務(wù)導致，銳凌無(wú)線(xiàn)在2023年全年營(yíng)收約20.64億元，凈利潤約2.04億元，剔除該因素影響后預計營(yíng)收保持小幅增長(cháng)，由于銳凌無(wú)線(xiàn)的業(yè)績(jì)在24年8月份不再納入合并報表范圍，預計相關(guān)擾動(dòng)因素下半年將消退；此外公司持續降本增效，盈利水平環(huán)比延續修復趨勢，預計盈利水平伴隨端側AI+機器人領(lǐng)域業(yè)務(wù)成長(cháng)有望在未來(lái)幾年持續回升。 　通信+端側AI+機器人+低空領(lǐng)域持續布局：在通信技術(shù)方面，公司在大力投入5GRedCap產(chǎn)品，將會(huì )率先在電力、視頻安防監控、可穿戴設備等領(lǐng)域應用，公司還在衛星通信、V2X車(chē)路協(xié)同等領(lǐng)域均有相關(guān)的布局；AI領(lǐng)域，公司在2019年成立了智能模組產(chǎn)品線(xiàn)，未來(lái)將持續加大相關(guān)的研發(fā)投入，隨著(zhù)AI在端側的應用逐步加深，預計相關(guān)產(chǎn)品的收入占比將逐步提高；機器人領(lǐng)域，公司在2023年成立了智能計算產(chǎn)品線(xiàn)，公司目前以智能割草機細分行業(yè)為突破點(diǎn)，進(jìn)行技術(shù)積累和復用，為機器人的移動(dòng)技術(shù)能力夯實(shí)基礎。同時(shí)公司在具身智能機器人領(lǐng)域積極探索，為將來(lái)機器人的操作能力的演進(jìn)做好布局；低空經(jīng)濟領(lǐng)域，2024年10月推出低空經(jīng)濟解決方案。 　盈利預測：考慮到銳凌無(wú)線(xiàn)自2024年8月不再納入合并報表所影響，我們預計公司2025-2027年凈利潤為6.17/7.61/9.72億元，YOY分別為-7.6%/+23.2%/+27.8%；EPS分別為0.81/0.99/1.27元，當前股價(jià)對應A股P/E分別為33/26/21倍，維持“買(mǎi)進(jìn)”評級。 　風(fēng)險提示：1、新產(chǎn)品市場(chǎng)拓展不及預期；2、市場(chǎng)競爭加劇導致毛利率下滑；3、海外業(yè)務(wù)遭受制裁風(fēng)險。 

　　華利集團

　　運動(dòng)鞋制造龍頭，壁壘深厚，增長(cháng)可期 

　　投資要點(diǎn):

　　公司概況：公司是全球領(lǐng)先的運動(dòng)鞋專(zhuān)業(yè)制造商，合作的運動(dòng)休閑品牌包括Nike、Converse、Vans、UGG、Hoka One One、Puma、Under Armour等。前身成立于1990年，至今深耕鞋履制造行業(yè)已有二十余年，在鞋履制造領(lǐng)域具有較強的競爭優(yōu)勢。公司股權高度集中，實(shí)際控制人為張聰淵家族，合計持有87.48%的股權。近年來(lái)，公司業(yè)績(jì)穩步增長(cháng)，收入與凈利潤趨勢向好，2017-2024年營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤CAGR分別為+13.31%/+19.47%。

　　行業(yè)看點(diǎn)：全球運動(dòng)鞋履市場(chǎng)規模穩健增長(cháng)。根據Euromonitor數據，2011-2024年，全球運動(dòng)鞋履市場(chǎng)銷(xiāo)售規模從952.53億美元上升至1686.45億美元，CAGR為4.49%，預計未來(lái)受益于消費者健康意識提升、產(chǎn)品科技創(chuàng )新、體育賽事的推動(dòng)等有望保持穩健增長(cháng)。此外，受人力成本、關(guān)稅、自然資源等因素的影響，近年來(lái)全球制鞋業(yè)的中心不斷向越南、印尼、印度、柬埔寨等東南亞和南亞國家轉移。

　　公司看點(diǎn)：

　　(1)客戶(hù)：擁有優(yōu)質(zhì)的大客戶(hù)資源，高轉換成本鑄造護城河。公司采取優(yōu)質(zhì)大客戶(hù)策略，與多家知名運動(dòng)鞋品牌建立了合作關(guān)系，前五大客戶(hù)集中度在80%以上。由于全球知名運動(dòng)鞋品牌商對于產(chǎn)品品質(zhì)、工藝技術(shù)、訂單交付速度、產(chǎn)能規模等方面的要求較高，且需要供應商深度參與產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)，這使得供應商對于品牌商而言具有較高的轉換成本，因此公司的客戶(hù)粘性較強，業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩健。同時(shí)，公司也在積極推進(jìn)與新客戶(hù)的合作進(jìn)程，與On Running、Asics、New Balance、Reebok、Lululemon、Adidas等品牌建立合作關(guān)系，為公司發(fā)展不斷注入活力。

　　(2)產(chǎn)能：成本優(yōu)勢領(lǐng)先同行，產(chǎn)能擴張帶動(dòng)銷(xiāo)量上行。公司的生產(chǎn)基地大部分在越南，此外在印尼、中國等地均有布局。相較于其他東南亞國家，越南在距離、人力成本、自然資源等方面具有一定的優(yōu)勢。2024年，公司銷(xiāo)售運動(dòng)鞋2.23億雙，同比+17.53%。2025Q1，中國四川阿迪達斯工廠(chǎng)投產(chǎn)，未來(lái)3-5年，公司將在印尼和越南新建投產(chǎn)數個(gè)工廠(chǎng)，有望進(jìn)一步帶動(dòng)銷(xiāo)量提升。

　　(3)效率：成本低+效率高，公司盈利水平領(lǐng)先同行。與同行上市公司裕元、鈺齊、豐泰相比，公司的收入規模排名靠前，且盈利水平領(lǐng)先， 2024年毛利率/凈利率分別為26.80%/15.98%，高于裕元、鈺齊和豐泰，且公司近年盈利水平有明顯的提升趨勢，這主要得益于低成本(公司大部分產(chǎn)能布局在越南北部和中部，北越的人力成本更低，距離中國更近)+高人效(管理效率高、人均產(chǎn)量領(lǐng)先)。

　　(4)產(chǎn)品：品質(zhì)優(yōu)質(zhì)且穩定，交付能力強。2020-2024年公司產(chǎn)品合格率均值高達99.99%，產(chǎn)品質(zhì)量穩定。同時(shí)，供應鏈體系完善，交付能力強,部分緊急訂單能實(shí)現1個(gè)月內甚至2-3周內交貨。 

　　(5)分紅：公司注重投資者回報，近期現金分紅比例顯著(zhù)提高。公司2021-2024年現金分紅比例分別為89%/43%/44%/70%，其中2024年股息率(對應2025年6月10日收盤(pán)價(jià))為4.40%。近年來(lái)公司經(jīng)營(yíng)穩健，目前已積累了大量的未分配利潤(2025Q1未分配利潤為112億元)，且現金流充沛。展望未來(lái)，隨著(zhù)下游運動(dòng)鞋市場(chǎng)的增長(cháng)、公司產(chǎn)能的進(jìn)一步擴張和新客戶(hù)的拓展，業(yè)績(jì)有望實(shí)現穩步增長(cháng)，未來(lái)保持穩定分紅的確定性較高。 

　　盈利預測與投資建議：公司是全球領(lǐng)先的運動(dòng)鞋制造企業(yè)，與下游多個(gè)知名運動(dòng)品牌保持緊密合作，客戶(hù)資源優(yōu)質(zhì)且穩定，高轉換成本鑄造護城河。隨著(zhù)新客戶(hù)拓展+新工廠(chǎng)投產(chǎn)，產(chǎn)銷(xiāo)有望保持快速增長(cháng)。我們預計，公司2025-2027年歸母凈利潤分別為42.10/48.38/55.04億元，對應2025年6月10日收盤(pán)價(jià)的PE分別為15/13/11倍，按分紅比例70%來(lái)計算，2025年對應的股息率為4.83%。雖然目前美國對各國加征的關(guān)稅仍在談判階段，但公司當前股價(jià)已反映了前期加征關(guān)稅的悲觀(guān)預期，若后續美國對越南的關(guān)稅政策有所緩和，則股價(jià)有望迎來(lái)修復。同時(shí)，考慮到華利集團（300979）在全球運動(dòng)鞋制造行業(yè)里的龍頭地位，且在客戶(hù)資源、產(chǎn)能、人力成本、生產(chǎn)效率、管理效率等方面具有多重優(yōu)勢，加之現金流充沛、現金分紅比例高等因素，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險因素：國際貿易與關(guān)稅波動(dòng)風(fēng)險、下游市場(chǎng)恢復不及預期風(fēng)險、生產(chǎn)基地過(guò)于集中風(fēng)險、勞動(dòng)力成本上升風(fēng)險、客戶(hù)集中風(fēng)險。

　　明陽(yáng)電氣 

　　持續推動(dòng)產(chǎn)品升級，數據中心與海外業(yè)務(wù)打開(kāi)空間 

　　全年收入利潤快速增長(cháng)，盈利能力保持穩健。2024年公司實(shí)現營(yíng)收64.44億元，同比+29.62%；歸母凈利潤6.63億元，同比+33.80%；扣非凈利潤6.54億元，同比+33.57%。2024年公司銷(xiāo)售毛利率為22.29%，同比-0.40pct.；銷(xiāo)售凈利率為10.28%，同比+0.22pct.。 　一季度業(yè)績(jì)快速增長(cháng)，交付結構影響毛利率。2025年第一季度公司實(shí)現營(yíng)收13.06億元，同比+26.21%，環(huán)比-44.53%；歸母凈利潤1.12億元，同比+25.01%，環(huán)比-50.51%。一季度公司毛利率21.78%，同比-1.29pct.，環(huán)比+0.82pct.，凈利率8.60%，同比-0.08pct.，環(huán)比-1.04pct.。一季度公司數據中心產(chǎn)品交付占比有所提升，造成毛利率同比略有下降。 　持續推動(dòng)產(chǎn)品升級，110kV海風(fēng)變和252kV環(huán)保GIS通過(guò)型式試驗。公司重點(diǎn)突破了海上風(fēng)電植物油變壓器研發(fā)、深遠海低頻輸電電力升壓系統開(kāi)發(fā)、12-72.5kV開(kāi)關(guān)設備全系列環(huán)保升級等多項關(guān)鍵技術(shù)。今年以來(lái)，公司成功研發(fā)110kV海上風(fēng)電機艙上置油浸式變壓器，成功填補國內行業(yè)空白；自主研發(fā)的252kV真空開(kāi)斷環(huán)保GIS獲得行業(yè)首份權威型式試驗報告。 　數據中心業(yè)務(wù)取得重要進(jìn)展，智能電網(wǎng)競爭力持續增強。公司精準對接數據中心客戶(hù)需求及應用場(chǎng)景，打造MyPower數據中心電力模塊產(chǎn)品，并成功斬獲多個(gè)互聯(lián)網(wǎng)頭部客戶(hù)重要訂單，致力于提供優(yōu)質(zhì)的電力模塊等輸配電產(chǎn)品。公司積極開(kāi)拓智能電網(wǎng)市場(chǎng)，推動(dòng)高電壓大容量產(chǎn)品和GIS新產(chǎn)品研發(fā)，綜合競爭力持續提升破。 　高度重視海外市場(chǎng)，直接出口靜待花開(kāi)。公司持續加強海外市場(chǎng)布局，產(chǎn)品符合IEEE、IEC等國際標準，并獲得CQC、UL、CE、DNV-GL等多項國內外權威機構認證，遠銷(xiāo)歐洲、北美洲、東南亞、中東、南美洲、非洲等全球60多個(gè)國家和地區。除現有間接出口外，公司積極推動(dòng)直接出口業(yè)務(wù)發(fā)展，重點(diǎn)布局歐洲、北美及東南亞市場(chǎng)。 　風(fēng)險提示：數據中心行業(yè)需求不及預期；公司新產(chǎn)品市場(chǎng)開(kāi)拓不及預期；行業(yè)競爭加劇。 　投資建議：上調盈利預測，維持“優(yōu)于大市”評級。 　考慮到公司產(chǎn)品持續升級，上調25-26年盈利預測。我們預計公司2025-2027年實(shí)現歸母凈利潤8.65/10.64/13.14億元(25-26年原預測值為8.38/9.84億元)，當前股價(jià)對應PE分別為15/12/10倍，維持“優(yōu)于大市”評級。