山推股份 

　　山推股份跟蹤點(diǎn)評—股份回購彰顯長(cháng)期發(fā)展信心，大推業(yè)務(wù)持續發(fā)力 

　　根據公司2025年4月22日發(fā)布的公告，公司擬使用自有資金或自籌資金以集中競價(jià)交易方式回購股份。本次回購的股份，在未來(lái)適宜時(shí)機將全部用于股權激勵計劃或實(shí)施員工持股計劃。本次回購股份金額范圍為1.5億元-3億元，本次回購價(jià)格不超過(guò)人民幣13.88元/股。根據公司2025年6月4日發(fā)布的公告，公司當天首次回購公司股份，回購數量為120.04萬(wàn)股。當前時(shí)點(diǎn)，公司高單價(jià)高毛利率的大推業(yè)務(wù)在海外市場(chǎng)持續發(fā)力。此外，公司裝載機/挖掘機/礦機業(yè)務(wù)線(xiàn)也在不斷壯大，形成規模效應之后，未來(lái)公司業(yè)績(jì)有望持續改善，我們看好公司長(cháng)期發(fā)展前景。 

　　鹽湖股份 

　　鹽湖股份跟蹤點(diǎn)評—五礦入主加快資源整合，海外尋鉀開(kāi)啟鉀鹽擴張 

　　短期看好鉀肥價(jià)格高景氣，公司業(yè)績(jì)回暖，中長(cháng)期看好五礦入主后，公司在碳酸鋰及氯化鉀資源上的持續整合，我們預計公司2025-2027年實(shí)現歸母凈利潤58.19/61.97/65.49億元，給予公司2025年20xPE，對應目標價(jià)22元，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　紫光股份 

　　紫光股份跟蹤點(diǎn)評—加速AI全棧布局，營(yíng)收增長(cháng)提速 

　　2024年，公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入790.24億元，同比增長(cháng)2.22%；實(shí)現歸母凈利潤15.72億元，同比下降25.23%。2025年一季度，公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入207.90億元，同比增長(cháng)22.25%；實(shí)現歸母凈利潤3.49億元，同比下降15.75%。我們認為，公司2024年業(yè)績(jì)受收購相關(guān)財務(wù)費用影響短期承壓，但2025年Q1收入重回高增，彰顯AI驅動(dòng)下核心業(yè)務(wù)強勁需求。公司作為ICT設備龍頭，市場(chǎng)份額保持領(lǐng)先，AI服務(wù)器、高速率交換機等產(chǎn)品持續放量。公司以“算力×聯(lián)接”戰略為核心，全面擁抱AIGC發(fā)展機遇�？春霉�司完成對本次新華三部分股權收購后，協(xié)同效應進(jìn)一步發(fā)揮，疊加H股上市計劃推進(jìn)，核心競爭力有望持續提升，給予2026年32倍PE，對應目標價(jià)30元，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　利爾化學(xué) 

　　利爾化學(xué)跟蹤點(diǎn)評—深化精草氯蟲(chóng)布局，業(yè)績(jì)修復可期 

　　公司2024年實(shí)現歸母凈利潤2.15億元，同比-64.3%，原藥和制劑銷(xiāo)量均有所提升，但主要受到原藥價(jià)格下滑影響，業(yè)績(jì)出現明顯下滑。25Q1，公司歸母凈利潤達到1.53億元，同比大幅增長(cháng)，受益于吡啶類(lèi)農藥產(chǎn)品價(jià)格的上漲。我們看好公司布局精草銨膦、氯蟲(chóng)苯甲酰胺產(chǎn)業(yè)鏈，穩步推進(jìn)在建項目和合作落地，我們預計2025-2027年公司歸母凈利潤為4.56/5.71/7.69億元，參考可比公司估值，給予公司2025年25xPE，對應目標價(jià)14元，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　水晶光電 

　　公司首次覆蓋報告：立足光學(xué)創(chuàng )新，多賽道布局打開(kāi)成長(cháng)空間 

　　報告要點(diǎn) 　公司專(zhuān)注于光學(xué)行業(yè)二十余年，扎根于成像感知和顯示投影兩個(gè)環(huán)節，通過(guò)自研及并購的方式，布局產(chǎn)品從紅外截止濾光片等光學(xué)元器件領(lǐng)域，逐步拓展至薄膜光學(xué)面板、半導體光學(xué)、汽車(chē)電子、反光材料等新領(lǐng)域。公司產(chǎn)品線(xiàn)豐富，成長(cháng)天花板逐步打開(kāi)。 　消費電子領(lǐng)域，新型濾光片帶動(dòng)盈利改善，微棱鏡打開(kāi)收入天花板，薄膜光學(xué)面板提供新收入支撐。1)公司的吸收反射復合型濾光片有望成為高端機型的優(yōu)選，未來(lái)將受益于由高端向中低端滲透、由主攝像頭向輔助攝像頭推廣的趨勢；2)公司于2023年成功實(shí)現四重反射棱鏡量產(chǎn)落地，已成為大客戶(hù)潛望鏡頭的微棱鏡供應商。未來(lái)隨潛望式鏡頭在安卓機、汽車(chē)電子及AR/VR領(lǐng)域的推廣應用，微棱鏡產(chǎn)品將為公司提供更高的業(yè)績(jì)彈性。3)公司將光學(xué)技術(shù)下沉到面板領(lǐng)域，產(chǎn)生差異化競爭優(yōu)勢。未來(lái)該領(lǐng)域有望受益于在大客戶(hù)產(chǎn)業(yè)鏈中供應份額的提升，以及對可穿戴設備、無(wú)人機、智能家具等非手機領(lǐng)域的拓展，預計未來(lái)3-5年將為公司提供有力收入支撐。 　在汽車(chē)電子領(lǐng)域，公司以AR-HUD為切入點(diǎn)，實(shí)現了從消費電子到汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈的跨越，初步形成第二成長(cháng)曲線(xiàn)。未來(lái)隨汽車(chē)智能化和ADAS普及率不斷提升，AR-HUD的配置或成為汽車(chē)廠(chǎng)商的競爭力之一，我們測算國內AR-HUD2030年有望達200億元以上，市場(chǎng)空間可觀(guān)。目前公司在配合更多的車(chē)廠(chǎng)做定點(diǎn)開(kāi)發(fā)設計，長(cháng)安深藍等部分車(chē)型已實(shí)現量產(chǎn)。同時(shí)，公司在激光雷達視窗片、智能大燈、迎賓燈、車(chē)載攝像頭的布局也有望隨定點(diǎn)客戶(hù)開(kāi)發(fā)的落地逐步貢獻增量收入。 　公司高度重視在A(yíng)R/VR領(lǐng)域的技術(shù)投入，儲備第三成長(cháng)曲線(xiàn)。公司全面布局多條技術(shù)路徑，同時(shí)與全球領(lǐng)先的光波導及特種玻璃材料廠(chǎng)商進(jìn)行密切合作。在技術(shù)上的前瞻性布局，有望助力公司在A(yíng)R/VR產(chǎn)業(yè)興起的浪潮中充分受益。 　投資建議與盈利預測 　公司產(chǎn)品條線(xiàn)逐步豐富，下游布局領(lǐng)域不斷拓展，其中大客戶(hù)潛望式微棱鏡業(yè)務(wù)及汽車(chē)電子HUD業(yè)務(wù)有望為公司帶來(lái)可觀(guān)收入彈性，并打開(kāi)成長(cháng)天花板。我們預計公司2025-2027年收入分別為73/86/101億元，對應歸母凈利潤12/15/18億元，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示 　新業(yè)務(wù)開(kāi)展不及預期的風(fēng)險、大客戶(hù)依賴(lài)的風(fēng)險、國際貿易摩擦風(fēng)險 

　　東山精密 

　　東山精密跟蹤點(diǎn)評—擬收購光模塊領(lǐng)先廠(chǎng)商，利潤增厚+產(chǎn)業(yè)協(xié)同有望充分受益 

　　公司計劃以不超過(guò)59億元收購索爾思光電全部股權，我們看好該交易為公司帶來(lái)利潤增厚及產(chǎn)業(yè)協(xié)同的發(fā)展機會(huì )。公司作為全球印制電路板(PCB)龍頭廠(chǎng)商，柔性電路板(FPC)主業(yè)有望隨著(zhù)核心大客戶(hù)進(jìn)入創(chuàng )新新周期迎來(lái)量?jì)r(jià)齊增，新能源業(yè)務(wù)則有望進(jìn)入業(yè)績(jì)加速釋放期，同時(shí)高階數通、機器人等業(yè)務(wù)亦有望加速成長(cháng)，疊加此次收并購帶來(lái)的利潤擴張及產(chǎn)業(yè)協(xié)同優(yōu)勢，我們充分看好公司未來(lái)的業(yè)績(jì)增長(cháng)潛力及彈性。我們給予公司2025年23x PE估值，維持目標市值615億元及目標價(jià)36元，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　盈趣科技 

　　深度系列(二)：柳暗花明，拾級而上 

　　UDM打造核心競爭力：深入客戶(hù)前端研發(fā)，深層次戰略合作 　盈趣的核心業(yè)務(wù)為自主創(chuàng )新的UDM模式，不同于傳統ODM，UDM模式(UMS系統+ODM智能制造)深入客戶(hù)的前端研發(fā)，單一品類(lèi)向單一客戶(hù)專(zhuān)供，提供高度定制化產(chǎn)品制造和配套服務(wù)，其中智能控制部件、創(chuàng )新消費電子業(yè)務(wù)屬于UDM模式，以電子煙為例，盈趣目前客戶(hù)僅有PMI(菲莫國際)，UDM經(jīng)驗可復制，盈趣有望持續獲取新的優(yōu)質(zhì)客戶(hù)，切入新產(chǎn)品的前端研發(fā)；汽車(chē)電子業(yè)務(wù)和健康環(huán)境業(yè)務(wù)屬于非UDM模式，單一品類(lèi)供多個(gè)客戶(hù)，以電子防眩鏡為例，盈趣在這一品類(lèi)上擁有多個(gè)車(chē)企客戶(hù)。 　歷史復盤(pán)：爆款驅動(dòng)到多元發(fā)展，推進(jìn)國際化布局 　復盤(pán)盈趣科技（002925）的成長(cháng)歷程，前期主要由不同階段“爆款”驅動(dòng)，近年來(lái)收入結構逐步均衡，同時(shí)國際化布局、供應鏈配套能力提升，也帶給公司更多發(fā)展機遇。2021年及之前，盈趣在不同時(shí)期依靠“爆款”驅動(dòng)快速增長(cháng)，包括羅技業(yè)務(wù)、電子煙業(yè)務(wù)、家用雕刻機業(yè)務(wù)等，2014-2021年收入復合增速達41%，歸母凈利潤復合增速達37%，第一大業(yè)務(wù)收入占比超30%，甚至超50%。2022年至今開(kāi)啟更多元、均衡的發(fā)展階段，電子煙業(yè)務(wù)有望貢獻核心增量，過(guò)去幾年最大業(yè)務(wù)收入占比約20%，健康環(huán)境、TWS耳機等業(yè)務(wù)逐步貢獻增量，同時(shí)盈趣發(fā)力電子煙產(chǎn)品供應，并成為tie1供應商，2022年切入核心加熱模組，2023年切入整機，若2024年無(wú)馬來(lái)西亞基地階段性影響，估計電子煙業(yè)務(wù)早已放量，未來(lái)該業(yè)務(wù)有望貢獻核心收入增量。 　多點(diǎn)開(kāi)花：研發(fā)驅動(dòng)，技術(shù)賦能，細分業(yè)務(wù)成長(cháng)可期 　創(chuàng )新消費電子板塊未來(lái)收入增量預計主要來(lái)自盈趣在電子煙大客戶(hù)PMI的產(chǎn)品中供應份額提升，帶動(dòng)銷(xiāo)量增長(cháng)和收入彈性，提升份額的關(guān)鍵在于在客戶(hù)新品迭代過(guò)程中賦能研發(fā)技術(shù)；家用雕刻機去庫結束，觸底回升、穩定增長(cháng)可期；E-bike部件綁定頭部企業(yè)，積極拓展新項目。智能控制部件憑借UDM優(yōu)勢、強研發(fā)能力與多家知名廠(chǎng)商建立深層次戰略合作，供應獨立式和嵌入式智能控制部件，羅技長(cháng)期深度合作，視頻協(xié)助和游戲新業(yè)務(wù)有望助力盈趣相關(guān)收入增長(cháng)。乘汽車(chē)電子行業(yè)成長(cháng)之風(fēng)，盈趣相關(guān)收入有望穩健增長(cháng)，電子防眩鏡、天窗控制模塊及座椅控制模塊等為拳頭產(chǎn)品。健康環(huán)境產(chǎn)品2025年起有望恢復增長(cháng)，主因公司在空氣凈化器、加濕器領(lǐng)域，成功拓展國際知名品牌新客，并共同開(kāi)展多款新產(chǎn)品的研發(fā)，帶來(lái)新的增長(cháng)契機。 　核心邏輯：經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)確立，增長(cháng)勢能強勁，股權激勵彰顯信心 　公司凈利率環(huán)比持續修復，主因核心業(yè)務(wù)電子煙逐季收入提升，2025Q1估計同比較快增長(cháng)；同時(shí)過(guò)去3年收入持續大幅下降導致公司經(jīng)營(yíng)承壓的家用雕刻機業(yè)務(wù)去庫結束、觸底回升，2025Q1估計同比增長(cháng)較快。公司激勵計劃要求2025年收入增速不低于25%、目標增速為50%，利潤增速預計高于收入增速，主因歷年費用金額穩定，收入高增會(huì )帶動(dòng)費用率下行和凈利率上行。拐點(diǎn)之后，成長(cháng)勢能依舊強勁，預計收入增量主要來(lái)自電子煙，其次為健康環(huán)境和汽車(chē)電子業(yè)務(wù)，家用雕刻機改善，電助力自行車(chē)部件、TWS耳機、羅技業(yè)務(wù)均有望帶來(lái)增量；盈趣憑借馬來(lái)西亞、匈牙利基地等前瞻布局，有望獲得國內企業(yè)供應鏈轉移訂單。中長(cháng)期維度，憑UDM模式下技術(shù)研發(fā)和制造實(shí)力，盈趣有望持續突破新領(lǐng)域和新客戶(hù)，穩健成長(cháng)可期。 　風(fēng)險提示 　1、匯率波動(dòng)風(fēng)險；2、原材料供應緊缺及價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險；3、客戶(hù)相對集中風(fēng)險；3、盈利預測低于預期。 

　　邁瑞醫療 

　　數智化+流水化轉型，打造增長(cháng)新引擎 

　　邁瑞醫療（300760）于近期舉行投資者日，重點(diǎn)介紹了公司設備業(yè)務(wù)的數智化轉型及流水型業(yè)務(wù)的拓展戰略，致力于構建覆蓋全科室的“設備+IT+AI”和“設備+耗材”整體解決方案。核心亮點(diǎn)包括：1)三大產(chǎn)線(xiàn)基于IT+AI技術(shù)構建數智醫療生態(tài)。2)持續拓展業(yè)務(wù)邊界，豐富流水型業(yè)務(wù)布局，為長(cháng)期增長(cháng)提供支撐。 　生命信息與支持業(yè)務(wù)：公司以設備為載體，通過(guò)“瑞智聯(lián)”設備數據中臺整合信息，構建患者數字畫(huà)像，并利用AI專(zhuān)科智能體賦能臨床診療。未來(lái)還有望形成輔助決策與醫療設備的反饋回環(huán)。公司的AI醫療布局主要聚焦急診、手術(shù)和重癥，啟元重癥大模型已在24年12月發(fā)布，預計今年可完成超30家醫院的裝機。25年底，公司預計將發(fā)布麻醉垂類(lèi)大模型，急診、心血管、超聲和檢驗的專(zhuān)科大模型也有望在未來(lái)1-2年內陸續發(fā)布。我們認為，IT+AI業(yè)務(wù)發(fā)展周期較長(cháng)，短期內難以產(chǎn)生實(shí)質(zhì)收入貢獻，但長(cháng)期將進(jìn)一步提升產(chǎn)品性能，以更優(yōu)質(zhì)的解決方案賦能臨床，從而增強產(chǎn)品粘性和競爭力。 　超聲業(yè)務(wù)：公司的全棧全景超聲AI智能解決方案可提升檢查效率和診斷質(zhì)量。以NeuwaA20的婦產(chǎn)智能解決方案為例，可覆蓋孕期全周期篩查及產(chǎn)前診斷，通過(guò)1)自動(dòng)測量等提升檢查效率，2)圖像自動(dòng)獲取、切面質(zhì)量評分等賦能質(zhì)控，3)遠程解決方案和AI訓練模型等功能可助力基層醫生能力提升。展望未來(lái)，公司的超聲垂類(lèi)大模型將優(yōu)化掃描策略和工作流，實(shí)現智能撰寫(xiě)與質(zhì)控。 　體外診斷業(yè)務(wù)：自動(dòng)化流水線(xiàn)是IVD業(yè)務(wù)高端突破的尖刀，2024年全球新增裝機超200套。我們預計，2025年流水線(xiàn)新增裝機將達到約300套。完善的IVD布局支持公司的多學(xué)科流水線(xiàn)全面自產(chǎn)，因此具備成本與迭代效率優(yōu)勢。例如，公司有望在25-26年相繼推出MT8000迭代版本和面向基層/急診的緊湊型流水線(xiàn)�；瘜W(xué)發(fā)光試劑方面，通過(guò)整合海肽生物的SEMS和高親和力抗體開(kāi)發(fā)等技術(shù)，公司加速追趕進(jìn)口品牌，計劃年增至少15項化學(xué)發(fā)光項目，并在心肌(如心肌長(cháng)肌鈣蛋白復合物)、激素(如HCG、PRL和E2/Testo/Prog)檢測項目實(shí)現突破。此外，公司持續拓寬IVD領(lǐng)域新業(yè)務(wù)。2025年6月，全自動(dòng)核酸檢測一體機MN2880發(fā)布，聚焦于門(mén)急診場(chǎng)景，可與血球、生化等優(yōu)勢項目協(xié)同。公司的臨床質(zhì)譜也在研發(fā)中，未來(lái)或將與流水線(xiàn)業(yè)務(wù)融合創(chuàng )新。 　新興業(yè)務(wù)：公司流水型業(yè)務(wù)主要聚焦于介入治療、微創(chuàng )治療和IVD。介入治療領(lǐng)域方面，除心血管外，公司還將在呼吸、泌尿等領(lǐng)域全面布局治療設備、導航設備及相應耗材，構建泛介入治療生態(tài)。至于微創(chuàng )治療領(lǐng)域方面，依托腔鏡系統、能量平臺、手術(shù)器械研發(fā)經(jīng)驗，公司將布局手術(shù)機器人，劍指世界一流水平。 　維持買(mǎi)入評級，目標價(jià)272.90元人民幣。我們認為，數智化轉型將助推公司的全球高端突破，而新興業(yè)務(wù)的高速發(fā)展將驅動(dòng)業(yè)績(jì)增長(cháng)。因此，我們小幅上調公司盈利預期，并基于9年的DCF模型，上調目標價(jià)至272.90元人民幣(WACC：9.2%，永續增長(cháng)率：3.0%)。 

　　烽火通信 

　　光通信筑基，長(cháng)江計算突圍國產(chǎn)算力新航道 

　　從“大”到“強”：研發(fā)賦能經(jīng)營(yíng)質(zhì)量提升 　烽火通信（600498）在2010-2019年保持穩健增長(cháng)，但2020年被美國納入“實(shí)體清單”后遭遇壓力，當年營(yíng)收同比下滑14.55%，歸母凈利潤下降89.55%。面對供應鏈危機，公司在2020-2022年完成管理層新老交替，功勛團隊魯國慶等高管離任，由曾軍接任董事長(cháng)，同時(shí)啟動(dòng)高強度研發(fā)投入，20-22年研發(fā)費用率攀升至12.24%、13.15%及13.27%，研發(fā)人員人均薪酬較2019年增長(cháng)39%至2022年的32.66萬(wàn)元，著(zhù)力突破“卡脖子”技術(shù)：在光通信領(lǐng)域實(shí)現硅光器件、電芯片及數字信號處理芯片自研整合，旗下二進(jìn)制半導體聯(lián)合東風(fēng)汽車(chē)完成首款國產(chǎn)車(chē)規級MCU芯片DF30流片。隨著(zhù)技術(shù)成果轉化，公司24年歸母凈利潤提升至7.03億元，研發(fā)費用率優(yōu)化至10.09%，公司從技術(shù)攻堅期邁入“研發(fā)投入-技術(shù)轉化-利潤釋放”的盈利收獲期。 　馭算力長(cháng)風(fēng)，長(cháng)江計算加速爆發(fā) 　在全球算力競賽與中美科技博弈交織的背景下，美國對華算力芯片管制持續升級：2022年以算力與帶寬雙閾值設限，2023年構建“TPP+PD+制造工藝”管制矩陣，2025年進(jìn)一步要求英偉達H20芯片對華出口需許可證。面對技術(shù)圍堵，中國以“自主可控”為核心展開(kāi)戰略突圍：三大運營(yíng)商2025年算力資本開(kāi)支增幅超20%；地方智算中心加速落地，深圳鵬城云腦三期2024年可達16000P算力；政策層面出臺《數據中心綠色低碳發(fā)展專(zhuān)項計劃》，明確服務(wù)器能效分級標準。烽火通信旗下長(cháng)江計算是2020年成立的國產(chǎn)算力服務(wù)商，其自主研發(fā)的AI服務(wù)器已適配100多個(gè)大模型。國產(chǎn)化算力收入規模近60億，近兩年復合增長(cháng)率超過(guò)100%。長(cháng)江計算獲華為鯤鵬領(lǐng)先級合作伙伴認證，生態(tài)排名前三。國內運營(yíng)商市場(chǎng)連續中標通用計算、智能計算集采項目。金融領(lǐng)域鞏固國有大行的領(lǐng)先份額，并在多個(gè)新金融客戶(hù)實(shí)現規�；�布局。 　全鏈自主領(lǐng)航，烽火通信邁向全球深海 　公司全資子公司烽火海洋成立于2015年，是全球海洋通信領(lǐng)域一家稀缺的擁有完全自主知識產(chǎn)權和全產(chǎn)業(yè)鏈的通信設備供應商。公司聚焦國際海底光纜總包(EPC)業(yè)務(wù)，提供涵蓋海底光纜、中繼器、海纜附件及海洋觀(guān)測網(wǎng)系統的全系列海洋網(wǎng)絡(luò )解決方案。有中繼系統適用于長(cháng)距離跨洋通信，廣泛應用于國際骨干網(wǎng)絡(luò )；無(wú)中繼系統通過(guò)遠程泵浦放大技術(shù)實(shí)現無(wú)中繼長(cháng)距離傳輸，部署靈活高效，適用于島嶼間或近海區域連接。從光纜研發(fā)生產(chǎn)、中繼器設計，到施工船隊、工程實(shí)施及運維，提供“一站式端對端服務(wù)”，可大幅縮短交付周期，降低綜合成本。 　投資建議 　公司完成技術(shù)突圍，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量邁入“技術(shù)轉化-利潤釋放”新階段。子公司長(cháng)江計算作為國產(chǎn)算力黑馬，2024年國產(chǎn)化算力收入規模近60億，2025年或突破百億規模。海洋通信通過(guò)全產(chǎn)業(yè)鏈自主能力加速拓展海外市場(chǎng)，全球化布局強化盈利韌性。預計25-27年歸母凈利潤為10.3、13.4、16.2億元，同比增長(cháng)47%、30%、21%，對應PE24x、19x、15x，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示 　1、AI大模型進(jìn)展可能不及預期； 　2、算力芯片供應可能不及預期； 　3、應收賬款可能推動(dòng)資金鏈出現風(fēng)險； 　4、盈利預測假設不成立或不及預期的風(fēng)險。 

　　愛(ài)旭股份 

　　SNEC展會(huì )回顧：滿(mǎn)屏ABC組件新品再創(chuàng )功率/效率/雙面率新高，展會(huì )新簽訂單或超2GW 

　　公司動(dòng)態(tài) 　公司近況 　我們于6月11-13日期間在2025年上海光伏SNEC展會(huì )針對公司進(jìn)行了調研。本文我們將對公司新產(chǎn)品、新訂單、盈利性情況進(jìn)行更新解讀。 　評論 　公司推出交付效率25%組件新品，集中式場(chǎng)景組件雙面率提升至80%。此次公司推出的三款高效率組件分別為：1)黑洞3P54(功率可達500W，效率可達25%，2)彗星3N72(功率可達680W，效率可達25.2%)，3)黑洞3N78(功率可達800-810W、效率可達25%)�！皾M(mǎn)屏”技術(shù)下，各版型已步入25%效率時(shí)代，公司預計3Q25開(kāi)始交付25%組件。除此之外，公司推出的恒星系列集中式組件產(chǎn)品雙面率提升至80%，CPVT海光半年實(shí)證數據顯示ABC組件單瓦發(fā)電具備優(yōu)勢。公司表示1H25全球集中式訂單超3.3GW，ABC組件持續在集中式場(chǎng)景取得突破。 　公司展會(huì )新簽訂單或超2GW，訂單飽滿(mǎn)支撐高開(kāi)工率。根據公告，2024年至1Q25公司累計新增各類(lèi)訂單近15GW(含各類(lèi)框架合作協(xié)議)；2025年5月初，公司在德國慕尼黑光伏儲能展覽會(huì )累計簽單超2GW；本次SNEC展會(huì )第二日公司新簽1.6GW分布式訂單(海外1.068GW，國內580MW)，我們判斷展會(huì )期間新簽訂單或超2GW。按當前潛在訂單量和開(kāi)工率情況，我們認為公司有望實(shí)現滿(mǎn)產(chǎn)滿(mǎn)銷(xiāo)，全年銷(xiāo)量或將同比+200%至18GW以上。 　公司1Q25實(shí)現正現金流兌現、靜待后續正利潤貢獻。由于高溢價(jià)ABC組件出貨提升，1Q25公司已實(shí)現毛利率和經(jīng)營(yíng)現金流轉正。我們判斷，1)價(jià)格：根據InfoLink數據，國內市場(chǎng)中集中式BC組件均價(jià)0.78元/W、工商業(yè)分布BC組件均價(jià)0.8元/W，較TOPCon組件均價(jià)高0.1元/W以上；歐洲市場(chǎng)工商業(yè)分布BC組件均價(jià)0.125美元/W、戶(hù)用分布BC組件均價(jià)0.185美元/W，較TOPCon組件均價(jià)高0.04美元/W以上。2)盈利：我們測算單ABC組件1Q25毛利端接近3-4分/W，考慮ABC組件價(jià)格受?chē)鴥葥屟b波動(dòng)較小，且成本端持續優(yōu)化(義烏珠海產(chǎn)能優(yōu)化生產(chǎn)流程，新增濟南產(chǎn)能公司目標通過(guò)降低物耗能耗達產(chǎn)后生產(chǎn)成本低于TOPCon組件)，我們判斷2Q25業(yè)績(jì)有望持續改善，靜待FY25公司ABC技術(shù)盈利兌現。 　盈利預測與估值 　我們維持2025/2026年盈利預測不變，維持跑贏(yíng)行業(yè)評級及目標價(jià)14元，對應2026年25倍P/E，較當前股價(jià)有21%上行空間，當前股價(jià)對應2026年21倍P/E。 　風(fēng)險 　光伏需求不及預期；新技術(shù)量產(chǎn)進(jìn)度和產(chǎn)品性?xún)r(jià)比不及預期。