水晶光電 

　　深度報告：光學(xué)積淀，AR領(lǐng)航 

　　光學(xué)老兵，多元產(chǎn)業(yè)布局。水晶光電（002273）成立于2002年，作為光學(xué)細分領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，下游布局設計手機、AR眼鏡等消費電子和智能車(chē)，致力于成為全球卓越的一站式光學(xué)解決方案專(zhuān)家。目前公司已構建光學(xué)元器件、薄膜光學(xué)面板、半導體光學(xué)、汽車(chē)電子(AR+)、反光材料五大業(yè)務(wù)板塊，2024年營(yíng)收占比分別為45.94%/39.38%/2.06%/4.78%/6.27%，產(chǎn)品矩陣布局完善，靜待下游放量。 　消費電子為壓艙石，微棱鏡+濾光片助力成長(cháng)。受益于消費電子市場(chǎng)復蘇，及蘋(píng)果等客戶(hù)端側AI創(chuàng )新趨勢，微棱鏡及濾光片等核心器件有望迎來(lái)增長(cháng)。公司微棱鏡業(yè)務(wù)于23年6月成功實(shí)現量產(chǎn)，伴隨大客戶(hù)在A(yíng)I手機上增長(cháng)放量，疊加機種的累加效應，微棱鏡市場(chǎng)空間仍存在一定增量。 　伴隨著(zhù)華為強勢回歸，安卓系加大對手機攝像頭的創(chuàng )新力度，預計旋涂濾光片的滲透率有望提升。公司濾光片業(yè)務(wù)進(jìn)展迅速，根據潮電智庫數據，23年全球手機濾光片的市場(chǎng)份額上水晶占據第一，達21%。過(guò)去幾年在安卓客戶(hù)端推廣涂覆濾光片產(chǎn)品，并且保持較高的份額。此外，大客戶(hù)對旋涂環(huán)節要求較高，前期國內供應商難以切入；而公司與大客戶(hù)在微棱鏡項目有較好合作經(jīng)驗，其旋涂濾光片有望于25年切入大客戶(hù)供應鏈、逐步攫取份額。 　汽車(chē)+AR眼鏡前期布局，靜待收獲。根據ICVTAnK數據，全球乘用車(chē)市場(chǎng)的HUD滲透率有望于2027年超過(guò)45%，其中，AR-HUD更具優(yōu)勢、市場(chǎng)空間廣闊。公司通過(guò)AR-HUD切入車(chē)載光學(xué)，目前產(chǎn)品年出貨量突破幾十萬(wàn)量級、市場(chǎng)占有率位于行業(yè)前列。從定點(diǎn)轉量產(chǎn)節奏上來(lái)看，公司2025~2027年每個(gè)季度都將有轉量產(chǎn)的定點(diǎn)，其中包含部分利潤水平較好的海外客戶(hù)轉量產(chǎn)的訂單。 　AI加持下，AR眼鏡有望迎來(lái)硬件創(chuàng )新+銷(xiāo)量增長(cháng)的雙拐點(diǎn)，我們認為AR眼鏡是AI重要的載體，公司從2010年開(kāi)始布局，與全球肖特、Lumus和DigiLens展開(kāi)相關(guān)的戰略合作。公司目前在A(yíng)R的顯示(陣列、衍射和體全息等光波導技術(shù)路線(xiàn))、顯示匹配的光機元器件和光學(xué)傳感元器件均有業(yè)務(wù)和研發(fā)布局，且有望于25年建成一條反射光波導的量產(chǎn)線(xiàn)，為營(yíng)收貢獻增量。 　投資建議：公司深度綁定北美大客戶(hù)，伴隨著(zhù)公司在大客戶(hù)中扮演的角色從OEM轉型向ODM，我們看好其作為光學(xué)行業(yè)龍頭在新一輪創(chuàng )新周期迅速捕捉發(fā)展機遇，此外AI+AR眼鏡給公司帶來(lái)新的發(fā)展勢能。我們預計公司2025~2027年將實(shí)現營(yíng)收75.28/90.61/103.58億元，對應歸母凈利潤12.72/15.46/18.26億元，對應PE21/17/15倍。我們看好公司長(cháng)期增長(cháng)，首次覆蓋，給予“推薦”評級。 　風(fēng)險提示：下游需求不及預期,創(chuàng )新研發(fā)進(jìn)度不及預期，行業(yè)競爭加劇風(fēng)險。 

　　洋河股份 

　　跟蹤報告：以長(cháng)期主義應對下行周期 

　　事件：公司于6月12日召開(kāi)2024年股東大會(huì )，會(huì )上公司主要對行業(yè)形勢判斷及產(chǎn)品與市場(chǎng)策略進(jìn)行交流。 　近期白酒行業(yè)“量?jì)r(jià)齊降”，新禁酒令或加速行業(yè)轉型。2016-2025年，白酒產(chǎn)量連續九年呈現下滑趨勢。今年以來(lái)，多數白酒批價(jià)下行。5月18日修訂的《黨政機關(guān)厲行節約反對浪費條例》明確規定：公務(wù)接待工作餐不得提供任何酒類(lèi)及香煙。新一輪禁酒令有望推動(dòng)白酒行業(yè)告別政務(wù)依賴(lài)，加速向市場(chǎng)化、多元化轉型。頭部企業(yè)憑借品牌壁壘與渠道韌性有望穿越周期，中小酒企則面臨淘汰。 　雙名酒多品牌矩陣，從區域龍頭到全國標桿。公司擁有洋河、雙溝兩大中國名酒品牌及中華老字號認證，形成覆蓋大眾(海之藍、洋河大曲)至高端(夢(mèng)之藍M9、手工班)的全價(jià)格帶矩陣，中高端產(chǎn)品占比達84.2%。24年洋河省外占比為53.7%，省外經(jīng)銷(xiāo)商近6000家。作為蘇酒代表，洋河以文化破圈、戰略深耕和產(chǎn)品矩陣突圍，早已由區域品牌蛻變?yōu)槿珖�化、國際化行業(yè)巨頭。 　堅守大單品策略，低政務(wù)占比或強化抗風(fēng)險能力。公司25年堅持大單品打造，聚焦海之藍、夢(mèng)之藍M6+等核心產(chǎn)品，其中將海之藍定位“200億級超級單品”，目前第七代升級產(chǎn)品已在省內上市，省外下半年全面推出。海之藍省內庫存已降至10%以下，本土市場(chǎng)仍有進(jìn)一步提升空間，且升級產(chǎn)品以3年優(yōu)勢基酒加持，強化百元價(jià)格帶統治力。公司還計劃推出光瓶酒新品，定位50元+，目標是打造第三大單品。 　區域精準投放，強化價(jià)格管控。省內：公司優(yōu)先在江蘇省內及長(cháng)三角市場(chǎng)投放新品，24年省內新增39家經(jīng)銷(xiāo)商，強化終端動(dòng)銷(xiāo)。省外：優(yōu)先突破十億級市場(chǎng)，以河北、山東為首批核心目標，深化鄉鎮渠道下沉，復制省內“掃碼紅包”等數字化動(dòng)銷(xiāo)工具，推廣針對婚宴市場(chǎng)的夢(mèng)之藍水晶版，綁定宴席場(chǎng)景。公司亦嚴格維護價(jià)盤(pán)穩定：對夢(mèng)之藍M6+實(shí)施配額管控，暫停違規經(jīng)銷(xiāo)商訂單，海之藍線(xiàn)上停貨保價(jià)。 　盈利預測與投資建議：24年公司合計派發(fā)分紅70億元，分紅率104.9%，股息率為7.3%，并承諾2024-2026年度每年現金分紅比例不低于歸母凈利潤的70%，且不低于70億元。我們預計2025-2027年公司收入為255/260/270億元，歸母凈利潤分別為56/59/64億元，對應EPS分別為3.7/3.9/4.2�？紤]到公司未來(lái)三年有望實(shí)現穩健增長(cháng)，股息率在5.5%以上具有投資吸引力，對應目標價(jià)84元，維持“優(yōu)于大市”評級。 　風(fēng)險提示：宏觀(guān)經(jīng)濟不確定性，行業(yè)競爭加劇，費投影響盈利。 

　　穩健醫療 

　　觀(guān)“潮”系列2：穩健醫療-再讀消費，興于個(gè)護β，成于差異化α 

　　“棉”為核心，向上周期 　以“棉”為核心，醫療及消費板塊協(xié)同發(fā)展且周期拐點(diǎn)均向上。公司股權集中，2020年后引進(jìn)行業(yè)人才完善管理梯隊，并于2024年較高目標的發(fā)布股權激勵。2015-2024年公司收入CAGR19%成長(cháng)性?xún)?yōu)，同期消費收入CAGR25%驅動(dòng)成長(cháng)，醫療(剔除感染防護產(chǎn)品)則受益于品牌美譽(yù)度提升和收購拉動(dòng)，2021年后增長(cháng)提速。利潤因毛利率略降、管銷(xiāo)費用率上行、減值影響增速弱于收入。但展望來(lái)看，消費在個(gè)護β、事件紅利和龍頭優(yōu)勢下，增速中樞上移，且因結構優(yōu)化、售罄&折扣率改善、營(yíng)銷(xiāo)投放精準化等帶動(dòng)利潤增速更優(yōu)。醫療在感染防護產(chǎn)品和并購減值包袱顯著(zhù)減輕，整固常規業(yè)務(wù)下增長(cháng)確定性提升且中樞提升。 　供需共振，個(gè)護行業(yè)現β 　個(gè)護消費趨勢變化和線(xiàn)上化率新趨勢下，新興國貨品牌正通過(guò)創(chuàng )新與營(yíng)銷(xiāo)實(shí)現搶灘。個(gè)護線(xiàn)上化率近年迅速提至60%，部分內資新興品牌依托于線(xiàn)上，產(chǎn)品端迎合健康、品質(zhì)、悅己的需求趨勢進(jìn)行產(chǎn)品和場(chǎng)景的創(chuàng )新和挖掘，憑借精準消費者教育、內容營(yíng)銷(xiāo)，推動(dòng)細分品類(lèi)滲透與升級。其中，抖音作為新興平臺，以其生態(tài)位平權和新品牌資源扶持培育新興品牌，以其內容營(yíng)銷(xiāo)和爆品策略實(shí)現高效轉化和平臺外溢，是新品牌或品類(lèi)突圍的支撐渠道。 　細分行業(yè)來(lái)看，衛生巾市場(chǎng)大且較成熟，機會(huì )源于格局變化。衛生巾行業(yè)格局起于國產(chǎn)替代，興于抖音催化，品牌CR5 2023年較2021年-3.7pct，盛于輿情催化下的安全舒適消費意識提升，預計2024H2起加速分散。因此初期份額獲得體現在選對渠道和講好故事，長(cháng)期份額提升則需在領(lǐng)先的品牌力和好的營(yíng)銷(xiāo)策略的基礎上，突出產(chǎn)品細分賣(mài)點(diǎn)且持續迭代。棉柔巾為小而美賽道，目前景氣擴張且格局改善。行業(yè)通過(guò)產(chǎn)品教育、場(chǎng)景挖掘(嬰兒/成人/廚房清潔，平放/懸掛)和渠道拓展(抖音降速外溢至傳統電商提速、線(xiàn)上外溢至線(xiàn)下KA)推動(dòng)滲透率進(jìn)一步提升，催生品類(lèi)擴張，亦帶動(dòng)線(xiàn)上集中度2024年觸底回升，2024年CR5+3pct至36%。 　研發(fā)為基，差異化布局促α 　研發(fā)為基，實(shí)現產(chǎn)品質(zhì)價(jià)比和品牌領(lǐng)先，差異化布局促α。以全棉水刺無(wú)紡布為無(wú)紡創(chuàng )新載體，構筑產(chǎn)品差異化，制品重視棉花特性改善，提高競爭力。無(wú)紡選在競爭緩和的電商突圍，棉柔巾作為初創(chuàng )者，β下通過(guò)深化產(chǎn)品教育和拓場(chǎng)景，綁定高品質(zhì)客群超額增長(cháng)。奈絲定位中高端，突出全棉和安全，以穩健醫療（300888）和全棉時(shí)代背書(shū)，央廣宣傳、抖音&KA為矛，份額加速提升。 　品類(lèi)對比,無(wú)紡銷(xiāo)售效率高，有紡優(yōu)化空間大。無(wú)紡交叉指標明顯高于有紡，其中衛生巾最高、棉柔巾次之，且基于線(xiàn)上更優(yōu)的投放效率和彈性，預計為利潤占比和彈性的核心貢獻業(yè)務(wù)。而有紡基于較低的周轉效率對尚待改善的坪效和直營(yíng)較高的渠道通路成本下，盈利提升潛力大。 　股價(jià)復盤(pán)和估值分析 　上市-2022年初股價(jià)與估值波動(dòng)主要受感染防護產(chǎn)品影響，2022年后穩態(tài)的消費和常規醫療成為定價(jià)業(yè)務(wù)。2024Q3以來(lái)消費和醫療底部周期向上，估值&股價(jià)雙升。目前對比部分新消費公司，成長(cháng)性不弱、業(yè)績(jì)彈性較優(yōu)，仍有估值性?xún)r(jià)比優(yōu)勢。 　風(fēng)險提示 　1、電商平臺競爭加��；2、電商流量機制變化；3、終端消費波動(dòng)風(fēng)險；4、開(kāi)店進(jìn)度不及預期；5、店效爬坡不及預期；6、貿易磋商政策變化；7、盈利預測假設不成立或不及預期的風(fēng)險。 

　　潤豐股份 

　　潤豐股份跟蹤點(diǎn)評—全球C端布局加速，農藥出海大有可為 

　　2024年公司實(shí)現歸母凈利潤4.50億元，同比-41.63%，業(yè)績(jì)下滑原因包括成本提高和匯兌損失較高。25Q1公司實(shí)現歸母凈利潤2.57億元，同比+67.98%，公司持續推進(jìn)C端業(yè)務(wù)，改善業(yè)務(wù)結構，擴大銷(xiāo)售區域，提升市場(chǎng)份額，公司預計2025年營(yíng)收、毛利率、利潤均將有所增長(cháng)。我們長(cháng)期看好公司全產(chǎn)業(yè)鏈的持續貫通，以及搭建“快速響應平臺”的農藥出海業(yè)務(wù)模式，我們預計公司2025-2027年歸母凈利潤為10.23/12.85/15.51億元，給予公司2025年20x PE，對應目標價(jià)73元，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　海油發(fā)展 

　　海油發(fā)展跟蹤點(diǎn)評—油價(jià)大幅上行，作業(yè)量穩中有升，業(yè)績(jì)保持強勁增長(cháng) 

　　2025Q1公司實(shí)現歸母凈利潤5.94億元，同比+18.38%，業(yè)績(jì)穩步增長(cháng)。當前地緣沖突大幅推高油價(jià)，公司訂單量持續較好，25年利潤有望穩中有增。參考可比公司估值，給予2025年11倍PE，對應目標價(jià)4.5元，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　中南傳媒 

　　優(yōu)化主業(yè)結構，打造“文化+科技”成長(cháng)新局面 

　　事件回顧 　2025年4月26日，公司發(fā)布2024年年報及2025年一季報，2024年公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入133.49億元，同比減少1.94%；歸母凈利潤13.70億元，同比減少26.12%；扣非后歸母凈利潤15.53億元，同比增長(cháng)0.06%。2025年一季度公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入28.74億元，同比減少4.18%；歸母凈利潤3.69億元，同比增長(cháng)29.99%；扣非后歸母凈利潤3.78億元，同比增長(cháng)51.47%。2025年5月20日，公司2024年度股東大會(huì )決議通過(guò)24年度及2025年半年度利潤分配方案，2024年度擬向全體股東每股派發(fā)現金紅利0.45元，2025年半年度擬向全體股東每股派發(fā)現金紅利0.1元。 　事件點(diǎn)評 　調整改善業(yè)務(wù)結構，毛利率有所提升。2024年，公司再度壓減毛利率水平較低的文化用品和一般圖書(shū)等大宗業(yè)務(wù)銷(xiāo)售規模，結合紙張價(jià)格下降，公司毛利率同比增加3.00pct至44.35%，25Q1進(jìn)一步提高至45.29%，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量持續改善。2024年歸母凈利潤同比下滑，主要系財稅政策短期調整，重新計算遞延所得稅資產(chǎn)和負債后對年度遞延所得稅費用產(chǎn)生了一次性影響，剔除所得稅影響后，公司24年及25Q1利潤水平基本保持穩定。 　積極回報股東，持續踐行高分紅。根據公司2024年度利潤分配方案，公司2024年度擬每股派發(fā)現金紅利0.45元，與中期合計0.55元，分紅比例72.09%，以6月16日收盤(pán)價(jià)計算，股息率4.02%。2025年中期繼續踐行高分紅策略，擬向全體股東每股派發(fā)現金紅利0.1元，持續向股東貢獻長(cháng)期收益。 　以“文化+科技”為主線(xiàn)，著(zhù)眼AI教育，尋求創(chuàng )新賽道突破。公司2025年工作思路首次重點(diǎn)強調了對AI教育賽道的關(guān)注，未來(lái)將發(fā)揮多年教育服務(wù)的業(yè)務(wù)和數據優(yōu)勢，著(zhù)力打造數智教輔、數字出版、智趣新體育平臺等人工智能知識服務(wù)新業(yè)態(tài)。此外，公司還將在少兒?jiǎn)⒚山逃齽?dòng)漫、直播和短視頻渠道建設等新業(yè)態(tài)強化布局。預計隨著(zhù)相關(guān)產(chǎn)品的落地，公司在深化新質(zhì)生產(chǎn)力在傳統產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展布局的成長(cháng)性效果將陸續得以顯現。 　投資建議 　公司持續優(yōu)化出版、發(fā)行主業(yè)業(yè)務(wù)結構，并積極探索在A(yíng)I教育、少兒動(dòng)漫等成長(cháng)性賽道的增量空間，業(yè)績(jì)上保持小幅穩定增長(cháng)態(tài)勢�？紤]到部分大宗業(yè)務(wù)有所收縮，我們小幅下調前次2025年盈利預測，預計2025/2026/2027年公司營(yíng)業(yè)收入為137/142/148億元(2025年前值為149億元)，歸母凈利潤為17.2/18.3/18.9億元(2025年前值為18.2億元)，對應EPS為0.96/1.02/1.05元(2025年前值為1.01元)，根據6月16日收盤(pán)價(jià)，分別對應14.3/13.4/13.0倍PE，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示 　學(xué)齡人口下滑風(fēng)險；新業(yè)態(tài)落地不及預期的風(fēng)險；財稅政策調整風(fēng)險；出版行業(yè)政策調整風(fēng)險。 

　　中海油服 

　　中海油服(601808.SH/02883.HK)跟蹤點(diǎn)評—地緣推升油價(jià)，鉆井油技助力業(yè)績(jì)增長(cháng) 

　　受益于鉆井工作量的較大幅增長(cháng)，2025Q1公司業(yè)績(jì)大幅增長(cháng)。2025年6月，地緣沖突大幅推升油價(jià)，考慮到高油價(jià)下沙特等海外企業(yè)增產(chǎn)意愿或出現松動(dòng)，公司海外作業(yè)量可能下滑，保守起見(jiàn)，我們下調公司2025年歸母凈利潤預測至35.04億元(原預測為40.50/億元)，新增2026/2027年歸母凈利潤預測為40.98/47.02億元。我們認為目前公司估值安全邊際高，尤其H股顯著(zhù)被低估。參考可比公司估值，按照一致預期2025年25倍PE，對應公司目標價(jià)18元，維持“買(mǎi)入”評級，考慮到H股近三年平均折價(jià)，維持目標價(jià)10.4港元，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　華勤技術(shù) 

　　華勤技術(shù)跟蹤點(diǎn)評—受益國內算力基建加速，營(yíng)收/利潤有望同步成長(cháng) 

　　公司是全球領(lǐng)先的智能硬件平臺公司，打造3+N+3智能產(chǎn)品大平臺戰略，智能手機業(yè)務(wù)盈利有望逐步改善，PC業(yè)務(wù)實(shí)現國產(chǎn)替代，數據中心業(yè)務(wù)受益國內算力基建加速，我們看好公司傳統業(yè)務(wù)的盈利能力釋放+數據中心等新業(yè)務(wù)的高速成長(cháng)，受益AI云端和端側需求爆發(fā)的產(chǎn)業(yè)機遇，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　華達科技 

　　覆蓋報告：沖壓龍頭新能源戰略升級，壓鑄產(chǎn)品與新勢力客戶(hù)雙突破 

　　公司通過(guò)并購江蘇恒義，實(shí)現傳統與新能源業(yè)務(wù)并行的雙輪驅動(dòng)增長(cháng)：公司成立于2002年，目前已成為知名合資汽車(chē)整車(chē)廠(chǎng)、發(fā)動(dòng)機廠(chǎng)的零部件一級供應商。2017年前，公司一直致力于傳統汽車(chē)零部件制造業(yè)務(wù)。同上汽、廣汽、東風(fēng)日產(chǎn)、海斯坦普等客戶(hù)保持持續合作，深度開(kāi)發(fā)乘用車(chē)傳統零部件業(yè)務(wù)，隨后順利上市。2018年后收購江蘇恒義51%股權，又新設華汽新能源子公司，實(shí)現新能源壓鑄件與燃油車(chē)沖壓件共同發(fā)展，深度布局新能源業(yè)務(wù)。目前客戶(hù)已拓展至特斯拉、一汽大眾、寧德時(shí)代（300750）、欣旺達（比亞迪（002594）等自主品牌建立穩定合作，并成功切入小鵬、小米、賽力斯（億緯鋰能（300014）等頭部電池企業(yè)，并間接配套理想、小鵬等整車(chē)廠(chǎng)。受益于新能源汽車(chē)快速增長(cháng)，2022-2024年江蘇恒義營(yíng)收CAGR達32%，2024年凈利潤1.13億元，完成首年業(yè)績(jì)承諾，2023年公司也憑借技術(shù)積累和產(chǎn)能布局占據7.31%市場(chǎng)份額。2023年新設華汽新能源子公司，投資年產(chǎn)5萬(wàn)噸輕合金壓鑄項目，一期已經(jīng)投產(chǎn)。隨著(zhù)新能源滲透率提升和一體化壓鑄技術(shù)突破，電池箱體業(yè)務(wù)將成為公司重要的利潤增長(cháng)點(diǎn)。 　公司積極布局低空經(jīng)濟新賽道，謀劃未來(lái)戰略：2025年其控股子公司獲得亞洲某頭部eVTOL企業(yè)飛行器項目定點(diǎn)，將供應關(guān)鍵結構件。公司憑借多年技術(shù)積累，與廣東海鷗飛行汽車(chē)集團就低空經(jīng)濟、飛行汽車(chē)及eVTOL產(chǎn)業(yè)發(fā)展路徑進(jìn)行了深入交流，有望達成全面戰略合作方案，為公司未來(lái)低空經(jīng)濟業(yè)務(wù)提供全新增長(cháng)空間。 　盈利預測：考慮到公司壓鑄件實(shí)現量產(chǎn)&新能源汽車(chē)零部件訂單高景氣，我們預計公司25/26/27年將實(shí)現營(yíng)收68.6/83.1/98.2億元(同比+34%/+21%/+18%，歸母凈利潤4.7/6.2/7.7億元(同比+110%/+30%/+26%)。公司未來(lái)3年利潤增速顯著(zhù)高于可比公司，且在機器人和低空經(jīng)濟等前沿領(lǐng)域有較好卡位，含有科技屬性，因此具備估值溢價(jià)的合理性，首次覆蓋，給予“增持”評級。 　風(fēng)險提示：市場(chǎng)競爭加劇的風(fēng)險；原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險；下游客戶(hù)需求變化的風(fēng)險；數據更新不及時(shí)風(fēng)險以及行業(yè)規模測算偏差風(fēng)險。 

　　水星家紡 

　　線(xiàn)上增長(cháng)提速，“深睡枕”及“雪糕被”持續放量 

　　日常更換需求成為主流，家紡行業(yè)與地產(chǎn)相關(guān)度較弱。2019年后隨著(zhù)家紡電商滲透率提升，頭部品牌推出線(xiàn)上專(zhuān)供款，日常更換需求占比提升，頭部家紡品牌銷(xiāo)售表現與地產(chǎn)銷(xiāo)售之間的正相關(guān)關(guān)系開(kāi)始弱化。 　行業(yè)規模估算為1500億，格局分散，龍頭份額低個(gè)位數。從久謙數據看出，天貓&抖音&京東三大平臺-家紡家飾-床上用品-GMV在2024年達到了522億元，按照線(xiàn)上占比30%-35%推測全行業(yè)(被子、枕頭、四套件、涼席等床上用紡織品)規模為1500億元左右。2024年羅萊、亞朵、水星、富安娜（002327）在三大平臺GMV分別為14億、20億、24億、12億，占比中低個(gè)位數。 　亞朵星球的突圍體現出年輕消費者愿意為健康睡眠買(mǎi)單。亞朵星球2024年家紡類(lèi)銷(xiāo)售額20億(同比增長(cháng)120%)，其中枕頭GMV占比70%左右，成交均價(jià)持續提升至350元，賣(mài)點(diǎn)為軟支撐、透氣涼感、緩解頸部壓力�；�纖被GMV占比30%左右，成交均價(jià)600元以上，今年以來(lái)銷(xiāo)售火爆的夏季深睡被的賣(mài)點(diǎn)為吸濕透氣、涼爽。 　水星家紡（603365）：堅持爆品運營(yíng)模式，今年以來(lái)人體工學(xué)枕&雪糕被銷(xiāo)售持續放量。主打“芯”類(lèi)產(chǎn)品創(chuàng )新，產(chǎn)品具備性?xún)r(jià)比優(yōu)勢，線(xiàn)上收入占比超過(guò)50%，與羅萊和富安娜差異化競爭。根據久謙數據，2025年1-5月份，天貓&抖音&京東三大平臺水星GMV合計9.6億元，同比增長(cháng)33%。其中記憶棉枕(包含人體工學(xué)枕)銷(xiāo)售額3564萬(wàn)(2024年全年記憶棉枕銷(xiāo)售額3856萬(wàn))。雪糕被今年1-5月份銷(xiāo)售額為3377萬(wàn)，2024年銷(xiāo)售額為1759萬(wàn)。 　盈利預測及投資建議：預計公司2025年-2027年凈利潤規模分別為4.16億元、4.7億元、5.35億元，同比增速分別為13%、13%、14%。當前市值對應25PE為13X，估值較低，看好公司爆品運營(yíng)模式以及營(yíng)銷(xiāo)年輕化升級，首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。 　風(fēng)險提示：線(xiàn)上流量成本快速增長(cháng)的風(fēng)險，線(xiàn)上競爭格局變差的風(fēng)險，線(xiàn)下客流減少經(jīng)銷(xiāo)商提貨意愿下降的風(fēng)險。