自2023年8月27日IPO重大政策施行以來(lái)，A股IPO節奏明顯放緩。2023年有超300家新股上市，2024年僅為100家。而2025年以來(lái)新股上市節奏依然保持低速運行，截至6月20日，僅有50家新股上市。在嚴監管背景下，不少準IPO企業(yè)（含終止或撤回IPO申請，以及終止上市輔導備案等情況）開(kāi)始尋求曲線(xiàn)上市通道——通過(guò)上市公司并購，實(shí)現資本化。

　　尤其自2024年9月“并購六條”發(fā)布以來(lái)，A股并購重組熱度持續火爆。在這股熱潮中，一些上市公司也將并購重組的目標瞄準了一批準IPO企業(yè)。據公開(kāi)資料不完全統計，自去年“并購六條”實(shí)施以來(lái)發(fā)布的并購重組相關(guān)公告中，有29家公司的擬收購標的來(lái)自曾終止/撤回過(guò)IPO申請或終止上市輔導備案的公司。同時(shí)段內，A股新股上市數量也只有85家。每經(jīng)資本眼研究員經(jīng)進(jìn)一步篩選，剔除掉后續又宣布終止收購的公司名單后，目前有25家上市公司收購準IPO企業(yè)的事項仍在推進(jìn)中或者已宣告完成。接下來(lái)，每經(jīng)資本眼研究員將對這25家上市公司的并購重組事項進(jìn)行多維度剖析，以此管中窺豹，對本輪并購重組浪潮趨勢進(jìn)行探究。

　　18家擬收購標的曾沖刺“雙創(chuàng )”IPO

　　首先從行業(yè)分布來(lái)看，上述25家上市公司中，電子行業(yè)有6家，機械設備行業(yè)有5家，基礎化工和計算機行業(yè)各有3家，這些板塊熱度較高，成為并購活躍主力。

　　其次，根據公司公告，這25家上市公司中，有12家公告表示本次收購事項預計構成重大資產(chǎn)重組，13家則表示預計不構成重大資產(chǎn)重組。

　　另外，支付方式上，“并購六條”提出鼓勵上市公司綜合運用股份、定向可轉債、現金等支付工具實(shí)施并購重組，增加交易彈性。上述25家公司充分響應政策要求，靈活使用多種支付方式開(kāi)展并購。

　　其中，兆易創(chuàng )新（603986）、溫氏股份（300498）、隆揚電子（301389）等12家公司為現金支付。在已公布擬收購金額的公司中，溫氏股份收購金額最高，達16.1億元。

　　中核科技（000777）和石基信息（002153）兩家公司則是通過(guò)發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)，中核科技同時(shí)包含募集配套資金。

　　另外，佛塑科技（000973）、南京公用（000421）、友阿股份（002277）等9家公司則是上述兩種方式的結合，擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現金并募集配套資金的方式實(shí)施收購。其中，佛塑科技擬收購金力股份100%股權，雙方協(xié)商交易作價(jià)50.8億元，4億元以現金對價(jià)的方式支付，46.8億元以發(fā)行股份的方式支付。根據公司公告，該事項將構成重大資產(chǎn)重組。

　　最后，通過(guò)梳理上述25家公司擬收購標的曾申報IPO的所屬板塊，每經(jīng)資本眼研究員發(fā)現，這些標的公司多集中于“雙創(chuàng )”板塊，具備技術(shù)璧壘或細分領(lǐng)域優(yōu)勢，科技屬性突出。其中有10家標的公司曾沖刺創(chuàng )業(yè)板IPO，有8家標的公司曾沖刺科創(chuàng )板IPO。

　　例如友阿股份擬收購的深圳尚陽(yáng)通，其專(zhuān)注于高性能半導體功率器件研發(fā)、設計和銷(xiāo)售，是國家級高新技術(shù)企業(yè)和國家專(zhuān)精特新小巨人企業(yè)。奧浦邁擬收購的澎立生物，則是國內最早聚焦于創(chuàng )新藥研發(fā)臨床前藥效學(xué)研究評價(jià)的CRO公司之一，被評為國家級專(zhuān)精特新小巨人、上海市科技小巨人、國家高新技術(shù)企業(yè)。這些案例生動(dòng)展現了在并購政策的持續推進(jìn)和引導下，“硬科技”正成為并購重組的重要主題。

　　東吳證券研報表示，當下的并購重組政策倡導在科技領(lǐng)域高附加值的行業(yè)內，引領(lǐng)社會(huì )的進(jìn)步和發(fā)展。圍繞新質(zhì)生產(chǎn)力，各行業(yè)也在積極進(jìn)行科技生態(tài)鏈條的進(jìn)一步拓展。2024年以來(lái)完成的重大重組事件中，有50%分布于TMT行業(yè)和高端裝備制造行業(yè)，說(shuō)明“硬科技”企業(yè)積極響應政策鼓勵進(jìn)行橫向擴張和縱向整合，未來(lái)有望進(jìn)一步提升我國科技企業(yè)的產(chǎn)品競爭力，擴大業(yè)務(wù)規模，提升市場(chǎng)占有率，加強先進(jìn)科技壁壘的突破，在推動(dòng)關(guān)鍵卡脖子技術(shù)的新質(zhì)生產(chǎn)力方向上實(shí)現彎道超車(chē)。

　　同行業(yè)并購占比達84%，僅有4家公司跨行業(yè)并購

　　“并購六條”為上市公司運用并購重組培育新動(dòng)能提供了政策支持，上述25家上市公司也充分發(fā)揮政策紅利，結合自身發(fā)展需求，宣告了不同形式的并購重組事項。

　　每經(jīng)資本眼研究員梳理發(fā)現，同行業(yè)或同產(chǎn)業(yè)鏈之間的并購重組是主流。上述25家公司中，有21家均屬于同行業(yè)之間的并購重組，占比高達84%，通過(guò)外延式并購實(shí)現業(yè)務(wù)擴張、資源整合和企業(yè)增長(cháng)。這里面既包括業(yè)務(wù)互補型的橫向并購，也包括產(chǎn)業(yè)鏈上下游整合的縱向并購等。

　　其中兆易創(chuàng )新、佛山照明（000541）、萬(wàn)盛股份（603010）等公司的收購事項均屬于同行業(yè)之間的橫向并購整合，其核心目的主要是通過(guò)產(chǎn)業(yè)、資源、技術(shù)等協(xié)同，拓展公司業(yè)務(wù)領(lǐng)域，提升公司的綜合競爭力和盈利能力等。

　　比如萬(wàn)盛股份收購熵能新材59.33%的股權，雙方均屬于新材料產(chǎn)業(yè)鏈的上游環(huán)節，產(chǎn)品均用于塑料改性、阻燃等高性能材料領(lǐng)域，且下游客戶(hù)高度重疊，在客戶(hù)渠道方面可實(shí)現互補和深度綁定。

　　而溫氏股份、至純科技（603690）、奧浦邁等公司，則在“并購六條”等政策驅動(dòng)下，通過(guò)整合同產(chǎn)業(yè)鏈上下游資產(chǎn)，進(jìn)行縱向并購，補鏈強鏈，形成更完善的產(chǎn)品布局，提升投資價(jià)值。

　　其中溫氏股份2024年12月14日發(fā)布了擬收購筠誠和瑞91.38%股權的公告。12月16日就有投資者在互動(dòng)平臺提問(wèn)相關(guān)問(wèn)題，溫氏股份在回復中較為細致地闡述了本次收購的戰略意義：筠誠和瑞為公司產(chǎn)業(yè)鏈上下游相關(guān)企業(yè)。（1）畜禽養殖場(chǎng)糞污處理和資源化利用具有可觀(guān)的挖掘空間。本次收購后，公司養殖業(yè)與筠誠和瑞的環(huán)保技術(shù)、服務(wù)可以緊密協(xié)同，有助于公司降低養殖成本，還可以提供更高的經(jīng)濟附加值。（2）筠誠和瑞在生物質(zhì)能源領(lǐng)域擁有前沿的技術(shù)儲備和豐富的項目經(jīng)驗。本次收購后，筠誠和瑞可以進(jìn)一步加速和深化在該領(lǐng)域的布局，利用公司獨特的畜禽糞污資源優(yōu)勢，開(kāi)發(fā)利用生物質(zhì)能源，為企業(yè)創(chuàng )造新的經(jīng)濟增長(cháng)點(diǎn)，同時(shí)推動(dòng)農牧業(yè)向綠色低碳、可持續發(fā)展的方向穩步邁進(jìn)。

　　當然，“并購六條”也明確提出支持運作規范的上市公司圍繞產(chǎn)業(yè)轉型升級、尋求第二增長(cháng)曲線(xiàn)等需求開(kāi)展符合商業(yè)邏輯的跨行業(yè)并購，加快向新質(zhì)生產(chǎn)力轉型步伐。上述25家公司中，金一文化（002721）、友阿股份、*ST威爾（002058）和南京公用4家公司實(shí)施了跨行業(yè)并購。

　　其中，金一文化于2024年11月13日發(fā)布了籌劃收購北京開(kāi)科唯識43.18%的股權暨取得控制權的提示性公告。公開(kāi)資料顯示，金一文化主營(yíng)業(yè)務(wù)為：黃金珠寶首飾的研發(fā)設計及銷(xiāo)售。而開(kāi)科唯識是專(zhuān)注于金融行業(yè)應用系統軟件開(kāi)發(fā)和服務(wù)的國家高新技術(shù)企業(yè)，主要為金融機構提供財富管理及金融市場(chǎng)、支付清算、智能數字化客戶(hù)服務(wù)等領(lǐng)域的軟件開(kāi)發(fā)及技術(shù)服務(wù)、運維及咨詢(xún)服務(wù)。這兩家公司行業(yè)屬性完全不同。

　　金一文化曾經(jīng)是中國珠寶行業(yè)的佼佼者，但近幾年的業(yè)績(jì)表現不容樂(lè )觀(guān)。從2018年開(kāi)始，公司營(yíng)收已經(jīng)連續7年同比下降，營(yíng)收規模從2018年的近150億元，下降到2024年的不足4億元。凈利潤水平也波動(dòng)較大，2022~2024年凈利潤分別為-36.60億、6.65億和0.15億元。本次并購，可以說(shuō)是金一文化面臨經(jīng)營(yíng)困境尋求業(yè)務(wù)戰略轉型的積極探索，意欲借助開(kāi)科唯識在金融科技領(lǐng)域的持續深耕和豐富經(jīng)驗，實(shí)現從黃金珠寶行業(yè)向軟件信息領(lǐng)域的戰略轉型。

　　金一文化為什么選擇轉型到軟件信息這一賽道呢？每經(jīng)資本眼研究員以投資者身份致電金一文化就本次收購事項進(jìn)行溝通。相關(guān)工作人員表示：“我們公司是海淀國企，軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)是海淀的第一大產(chǎn)業(yè)，具備區域優(yōu)勢；開(kāi)科唯識收購進(jìn)來(lái)后，可以借助這方面的資源優(yōu)勢去發(fā)展�！贬槍γ拷�(jīng)資本眼研究員提出“目前針對開(kāi)科唯識的收購工作已經(jīng)完成，公司后續會(huì )如何規劃黃金和軟件信息這兩個(gè)業(yè)務(wù)方向呢？”的問(wèn)題，該工作人員表示：2024年報里面披露的，關(guān)于本年度的戰略是雙條線(xiàn)管理，開(kāi)科唯識是一條線(xiàn)，黃金零售是一條線(xiàn)。至于后續是否會(huì )剝離黃金業(yè)務(wù)，完全轉型到金融賽道，只能等公告。

　　另外三家上市公司的擬收購標的也都屬于新質(zhì)生產(chǎn)力范疇，上市公司圍繞科技創(chuàng )新和產(chǎn)業(yè)布局，向新質(zhì)生產(chǎn)力方向整合升級已逐漸成為主流趨勢。

　　已公布收購標的估值平均增值率超114%，并購平均市盈率低于二級市場(chǎng)水平

　　在并購重組中，如何給標的企業(yè)估值和定價(jià)是重中之重，也是投資者非常關(guān)心的話(huà)題。根據上述25家公司發(fā)布的最新公告，目前有9家上市公司披露了本次交易標的的估值和增值率（溢價(jià)率）數據。

　　其中，兆易創(chuàng )新收購標的蘇州賽芯估值8.31億元，增值率最高，達到289.48%。鄭煤機（601717）收購控股子公司恒達智控的增值率也高達225.91%。而博杰股份（002975）收購的廣浩捷增值率最低，僅2.27%；9家公司收購標的增值率平均值約114.14%。

　　同時(shí)，每經(jīng)資本眼研究員注意到，上述9家公司的收購事項中，目前有5家包含有擬收購標的業(yè)績(jì)承諾條款。根據公告中披露的標的100%股權交易估價(jià)和業(yè)績(jì)承諾期凈利潤平均值計算其市盈率（PE），奧浦邁擬收購的澎立生物PE超過(guò)22倍，兆易創(chuàng )新擬收購的蘇州賽芯PE為11.87倍。5家公司PE平均值約15.89倍。

　　那么，并購市盈率和IPO發(fā)行市盈率之間是否存在估值差異呢？每經(jīng)資本眼研究員梳理了去年9月24日至本年度6月20日期間85只新股的發(fā)行市盈率，其平均值約20.24倍，高于上述5家并購標的的平均市盈率。其中科創(chuàng )板的13只新股平均發(fā)行市盈率最高，約36.68倍；而上述公司中并購市盈率最高的澎立生物，曾在2023年沖刺科創(chuàng )板IPO，但其并購估值水平（22.32倍）距離同板塊新股發(fā)行市盈率水平，還是有一定差距。

　　民生證券投行事業(yè)部保薦代表人吳超告訴每經(jīng)資本眼研究員，“并購市盈率低于二級市場(chǎng)市盈率，是當下資本市場(chǎng)存在的現象。除了因協(xié)同或者戰略而并購外，上市公司重大收購，一般是認為二級市場(chǎng)會(huì )認可且市盈率高�！敝劣跒槭裁磿�(huì )產(chǎn)生這種估值差異？吳超表示，“最明顯的就是一、二級市場(chǎng)的流動(dòng)性差異；第二一般公司沒(méi)上市的話(huà)，因缺乏公開(kāi)信息，它的質(zhì)地到底怎么樣是不確定的，上市之后至少經(jīng)歷過(guò)輔導、監管審核，治理水平和財務(wù)相對更規范；還有就是已上市公司融資方式（非公開(kāi)、可轉債）增加、品牌（尤其是To C）提升等等，有一個(gè)證券代碼肯定更值錢(qián)�！�

　　二級市場(chǎng)對重大資產(chǎn)重組利好情緒更優(yōu)，機構稱(chēng)關(guān)注并購重組宜“投早投小投科技”

　　并購重組市場(chǎng)關(guān)注度高，那么站在投資者角度，該如何把握投資機會(huì )呢？每經(jīng)資本眼研究員梳理發(fā)現，上述25家公司中有20家的收購事項還在進(jìn)行中，5家公司的收購已經(jīng)完成（指完成相關(guān)工商變更登記手續）。

　　首先來(lái)看仍在推進(jìn)中的20家公司。通過(guò)對這20家公司首次披露并購重組相關(guān)公告日截至本年度6月20日的股價(jià)表現進(jìn)行統計，發(fā)現有19家公司這期間的最大漲幅為正值。也就是說(shuō)，有95%的公司在首次公告收購事項后，股價(jià)出現過(guò)上漲；整體來(lái)看，參與勝率較高。

　　上述20家公司中，區間最大漲幅超過(guò)10%的有16家；最大漲幅超過(guò)50%的有4家，分別是：友阿股份最大漲幅114.91%、佛塑科技最大漲幅73.88%、天汽模（002510）最大漲幅72.86%和佛山照明最大漲幅54.59%。

　　根據公司公告，這20家公司中，有12家的收購事項預計構成重大資產(chǎn)重組。除新相微外，另外11家公司的股價(jià)均在重大資產(chǎn)重組事項首次披露日（盤(pán)后發(fā)布則為次一交易日）或復牌后首日上漲，其中有6家公司當日的股價(jià)更是直接漲停。比如友阿股份2024年11月27日公告因籌劃發(fā)行股份及支付現金方式購買(mǎi)資產(chǎn)事項而停牌，12月11日復牌后，連續8個(gè)交易日漲停。還有部分公司在首次披露重大資產(chǎn)重組事項后，開(kāi)啟一波上漲行情。比如天汽模4月10日首次披露重組事項后，當天尾盤(pán)漲停，隨后股價(jià)持續上漲，并在5月22日創(chuàng )出近5年來(lái)新高。

　　而另外8家未構成重大資產(chǎn)重組的公司中，有5家公司在收購事項首次披露日（盤(pán)后發(fā)布則為次一交易日）或復牌后首日上漲；其中南京公用和至純科技兩家公司當日的股價(jià)漲停。

　　整體來(lái)看，上述12家構成重大資產(chǎn)重組的公司，收購事項首次披露日截至本年度6月20日期間的最大漲幅平均值約34.13%；而另外8家未構成重大資產(chǎn)重組的公司區間最大漲幅平均值約21.43%。

　　綜上所述，上述20家仍在實(shí)施并購重組的公司中，有95%的公司在首次公告收購事項后截至目前，最大漲幅為正值。而市場(chǎng)對于構成重大資產(chǎn)重組的利好情緒明顯優(yōu)于非重大資產(chǎn)重組公司。

　　再來(lái)看5家已經(jīng)完成收購的公司，它們分別是：萬(wàn)盛股份、兆易創(chuàng )新、金一文化、博杰股份和溫氏股份。其中，博杰股份并購速度最快，2024年12月7日首次披露擬收購廣浩捷25%股權事宜，12月21日便宣布廣浩捷完成了相關(guān)工商變更登記手續，用時(shí)僅半個(gè)月，可謂神速。兆易創(chuàng )新速度也較快，去年11月6日宣布擬收購蘇州賽芯控股權，12月18日就完成了該事項所涉及的工商變更登記手續，用時(shí)44天。這5家公司平均用時(shí)約132天。

　　這5家公司之所以完成速度較快，一是它們的交易方式均為現金支付，未涉及發(fā)行股份、募集配套資金等內容；二是這5家公司的收購事項均未構成重大資產(chǎn)重組，因此整體時(shí)間推進(jìn)相對較快。

　　而這5家公司，從首次披露收購事項到完成工商變更登記手續期間，有4家公司的最大漲幅為正；其中，萬(wàn)盛股份最大漲幅為35.13%。

　　西部證券（002673）研報表示，如果當前的并購重組行情發(fā)展成類(lèi)似2013~2015年的并購重組浪潮，可采取“投早投小投科技”的策略獲取更大收益：（1）投早：投資窗口在并購公布后、并購完成前，賺取估值提升的收益，而并購完成后獲得超額收益的難度加大。（2）投�。翰①徶亟M浪潮期間，小盤(pán)股明顯跑贏(yíng)大盤(pán)股。（3）投科技：順產(chǎn)業(yè)周期的科技行業(yè)指數能夠獲得超額收益。

　　平安證券則表示：并購重組改革持續升級進(jìn)一步激發(fā)市場(chǎng)活力，推動(dòng)新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展。建議關(guān)注并購重組升級及產(chǎn)業(yè)邏輯共振下的資本市場(chǎng)機遇，一是受益于創(chuàng )新資產(chǎn)整合的新質(zhì)生產(chǎn)力企業(yè)（科技/高端制造），二是受益于產(chǎn)業(yè)整合或轉型升級的大型企業(yè)，例如傳統產(chǎn)業(yè)中的周期、制造、金融的大型龍頭企業(yè)。