五糧液

　　興業(yè)證券——變中求進(jìn)，穿越周期

　　投資要點(diǎn)： 　事件：近期公司召開(kāi)2024年度股東大會(huì )，管理層就公司產(chǎn)品戰略、渠道戰略、組織架構改革等方面進(jìn)行分享，核心要點(diǎn)如下： 

　　積極變革營(yíng)銷(xiāo)體系，嚴格考核選拔人員。公司對內推進(jìn)營(yíng)銷(xiāo)體制改革，撤銷(xiāo)五品部、成立銷(xiāo)售公司，組建酒類(lèi)銷(xiāo)售公司，實(shí)施片區負責制，高管下場(chǎng)匹配片區，保障策略執行力，提振團隊信心。人員選拔方面，酒類(lèi)銷(xiāo)售公司實(shí)行嚴格考核制度，近期選拔的中層干部均是競爭上崗，此外，公司還建立了人力資源調配池，連續兩個(gè)季度排名末尾的人員將進(jìn)入流動(dòng)池。 

　　普五控量挺價(jià)，低度、1618以高質(zhì)量動(dòng)銷(xiāo)為導向。公司對普五堅持量?jì)r(jià)平衡、動(dòng)態(tài)靈活的市場(chǎng)策略，具體舉措包括：1)重點(diǎn)20個(gè)城市實(shí)行終端直配，降低經(jīng)銷(xiāo)商物流成本；2)動(dòng)態(tài)優(yōu)化經(jīng)銷(xiāo)商計劃量；3)積極拓展新興市場(chǎng)，預計今年電商渠道收入增長(cháng)較好；4)下半年及明年將加大體育營(yíng)銷(xiāo)力度；5)持續推進(jìn)大會(huì )員體系建設，提升品牌粘性。普五批價(jià)從去年四季度低點(diǎn)880元回升至900元以上，今年以來(lái)宴席場(chǎng)景表現突出，預計上半年宴席場(chǎng)次增加20%+，宴席開(kāi)瓶量增長(cháng)20%左右。此外，1618、低度以高質(zhì)量動(dòng)銷(xiāo)為導向，通過(guò)細化市場(chǎng)策略，加大市場(chǎng)投入和消費者培育，實(shí)現份額提升。 

　　精細化市場(chǎng)運作，實(shí)現消費者精準觸達。市場(chǎng)策略方面，要鞏固華東優(yōu)勢市場(chǎng)，攻克四川對壘市場(chǎng)，突破廣東、海南等薄弱市場(chǎng)，以顧客和市場(chǎng)為中心，通過(guò)一品一策、一地一策、一商一策、一渠一策、一群一策，重構白酒消費的“人-貨-場(chǎng)”邏輯。針對電商渠道亂象，公司積極和電商平臺合作，以清理不良商家。 

　　年輕化、國際化成為未來(lái)戰略趨勢。公司成立年輕化專(zhuān)班，高效運營(yíng)管理團隊，同時(shí)全力推進(jìn)產(chǎn)品年輕化，預計今年下半年將推出29度五糧液（000858）一見(jiàn)傾心，契合年輕人的口味與審美。持續拓展新型渠道，在宜賓成立了“五糧?炙造”新潮體驗店，多維度觸達年輕消費群體。同時(shí)，品牌國際化也是未來(lái)發(fā)展核心戰略，目前公司已在歐洲市場(chǎng)推出雞尾酒，在日韓市場(chǎng)推出氣泡酒，今年將持續推進(jìn)超100個(gè)國家的“讓消費者看得見(jiàn)、買(mǎi)得到”工程，同時(shí)聚焦體育營(yíng)銷(xiāo)、IP營(yíng)銷(xiāo)，強化自媒體傳播，持續擴大品牌的國際聲量。 

　　盈利預測與投資建議：公司積極變革，變中求進(jìn)，以自身發(fā)展的確定性應對外部不確定性，今年規劃營(yíng)業(yè)總收入與宏觀(guān)經(jīng)濟指標保持一致。維持此前盈利預測，預計2025-2027年營(yíng)業(yè)收入分別為948.37/1028.06/1097.97億元，同比增長(cháng)6.3%/8.4%/6.8%，歸母凈利潤分別為337.82/370.18/397.54億元，同比增長(cháng)6.1%/9.6%/7.4%，EPS為8.70/9.54/10.24元；對應2025年6月20日收盤(pán)價(jià)，PE為13.7/12.5/11.7倍，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　風(fēng)險提示：產(chǎn)能投產(chǎn)進(jìn)度或不及預期、產(chǎn)品質(zhì)量管理風(fēng)險、行業(yè)政策風(fēng)險、市場(chǎng)競爭加劇風(fēng)險、匯率波動(dòng)風(fēng)險。

　　四川路橋

　　國盛證券——再論四川路橋高分紅的持續性如何？

　　四川交通基建需求廣闊、財政充沛，四川路橋（600039）訂單充裕、有望向業(yè)績(jì)持續轉化。 

　　從四川交通基建需求來(lái)看，2024年四川完成公路水路交通固定資產(chǎn)投資2608億元，連續4年超2000億元，2024年占全國的比為9.3%，連續4年穩步提升，2015-2024年投資額復合增速8.2%；2024年底四川高速公路通車(chē)里程10310公里，占全國的比為5.4%，連續10年占比提升。四川規劃到2035年高速公路網(wǎng)達2萬(wàn)公里，因此未來(lái)10年省內高速公路有翻倍建設空間。此外，四川省已被明確定義為國家戰略腹地省市，預計后續將在國家戰略腹地建設中占據核心地位，若后續國家戰略腹地頂層設計出臺，四川高速公路項目及大量基建項目有望獲國家專(zhuān)項補助資金，保障項目現金流、利潤率，并驅動(dòng)項目加快推進(jìn)。 

　　從四川財政情況來(lái)看，2024年四川省地方財政收入5635億元，全國排名第7；地方財政支出1.34萬(wàn)億元，全國排名第3。四川財政支出規模較大，收支差額主要來(lái)自中央轉移支付。四川省系我國人口大省，常住人口超8000萬(wàn)，居全國第5((2020年人口普查)，但人均GDP較低(2024年全國排名第17)，過(guò)去為了平衡區域發(fā)展，中央對四川轉移支付持續較大，其中2024年轉移支付超6700億，各省市排名第1。2024年四川財政收入+轉移支付合計1.24萬(wàn)億元，在31個(gè)省市中僅次于廣東，整體看，四川財政資金相對充沛，對四川交通基建投資提供重要基礎。 

　　從四川路橋在手訂單看，2024年底公司在手訂單2913億(是24年營(yíng)收的2.7倍)，同時(shí)24H2以來(lái)公司陸續公告參與蜀道集團投建一體化項目合計超2600億，預計今明年會(huì )陸續轉化為四川路橋施工訂單，其中四川路橋與蜀道集團的投建一體項目毛利率較高(24年省內/省外業(yè)務(wù)毛利率分別為17.4%/4.3%，其中省內業(yè)務(wù)主要為集團投建一體項目)，充足的高毛利訂單有望保障公司業(yè)績(jì)持續穩健增長(cháng)。 　蜀道集團支持意愿充足、實(shí)力雄厚，分紅對集團資金壓力小，有望持續對四川路橋進(jìn)行有力支持。 　從蜀道集團支持意愿上看，四川路橋系蜀道集團的核心資產(chǎn)，當前蜀道集團將四川路橋定位為集團內的“營(yíng)收中心、利潤中心、人才中心、技術(shù)中心、創(chuàng )新中心”。2024年，四川路橋占蜀道集團總資產(chǎn)的16%，總員工的約31%，但卻占據42%營(yíng)收比例，101%利潤總額，125%凈利潤。同時(shí)從蜀道集團旗下5個(gè)上市公司對比來(lái)看，四川成渝（601107）(主營(yíng)高速公路運營(yíng))、蜀道裝備（300540）(主營(yíng)LNG裝置、液體空分裝置生產(chǎn)銷(xiāo)售)、宏達股份（600331）(主營(yíng)有色冶煉、磷化工)、新筑股份（002480）(光伏業(yè)務(wù))的資產(chǎn)、營(yíng)收、凈利潤、市值、蜀道集團持股比例等指標都明顯小于四川路橋，因此四川路橋也是蜀道集團在A(yíng)股中的核心上市主體。因此四川路橋作為蜀道集團的核心資產(chǎn)、核心上市平臺，預計將持續獲蜀道集團資源傾斜。 

　　從四川路橋現金分紅能力上看，2024年四川路橋實(shí)現凈利潤74億元，經(jīng)營(yíng)性現金流量?jì)纛~34億元(較2023年已有明顯改善)，在手貨幣資金208億元。2024年度分紅額36.1億元，依托經(jīng)營(yíng)性現金流已可基本覆蓋分紅額；同時(shí)四川路橋在手貨幣資金充裕，2024年底貨幣資金是年度分紅額的5.8倍，因此分紅規模對于四川路橋而言現金壓力較小。2025年3月底公司召開(kāi)合同資產(chǎn)壓降專(zhuān)題會(huì )，提出系列改善壓降措施，公司當前合同資產(chǎn)規模偏大(約800億元)，后續隨著(zhù)壓降合同資產(chǎn)系列舉措強力實(shí)施，公司現金流有望持續改善，進(jìn)一步降低分紅對現金流的壓力。 

　　從蜀道集團整體角度看分紅能力，蜀道集團經(jīng)營(yíng)性現金流量?jì)纛~常年為正，投資性現金流因集團承擔省內基建投資任務(wù)而持續保持較大凈流出，缺口主要由籌資性現金流補充。蜀道集團的籌資方式主要為增加長(cháng)期借款，當前蜀道集團資產(chǎn)負債率不到70%((并近5年均控制在70%以下，較為平穩，也沒(méi)有出現大幅提高)，如果參考央企普遍管控的75%負債率水平還有較大空間，因此債務(wù)監管或限制較小，外部債務(wù)融資預計較為靈活；近蜀道集團的融資成本較低，2024年利息費用率僅2.2%；因此蜀道集團整體現金流情況及資產(chǎn)負債表較為健康，有能力對四川路橋進(jìn)行持續支持。同時(shí)考慮到蜀道集團對四川路橋的大比例持股(80%)，四川路橋高比例分紅后，實(shí)際分紅給至蜀道集團體外中小股東的現金規模較小，計算2022-2024年分別僅為12.6/9.4/7.4億元，對于集團整體現金流及資產(chǎn)情況影響較小(集團2024年賬面貨幣資金612億元)。 

　　投資建議：整體看，四川省中長(cháng)期基建景氣確定性高，省內基建資金較為充沛，預計蜀道集團作為四川省交投平臺將承擔主要基建任務(wù)。其中四川路橋是蜀道集團的施工平臺，也是旗下核心資產(chǎn)和核心上市平臺，預計后續將持續獲蜀道集團優(yōu)質(zhì)施工訂單，當前四川路橋在手訂單充裕，后續業(yè)績(jì)有望持續穩健。四川路橋當前現金流呈恢復趨勢，在手現金充裕，分紅壓力較小，近對集團整體而言，資產(chǎn)負債率70%以下，融資靈活成本低，近高分紅后大比例資金依然在集團體內，凈流出體外的資金較少。因此后續四川路橋業(yè)績(jì)穩定性、分紅意愿、分紅能力均有較高保障。我們預測公司25-27年歸母凈利潤分別為80/90/100億元，同增11%/12%/11%，當前PE分別為11/10/9倍，股息率分別為5.6%/6.3%/7.1%，若公司25年切換至當前上市頭部建筑國企股息率4%-5%(取4.5%)，則理論市值1069億，對應25%市值空間。 

　　風(fēng)險提示：大股東支持力度不及預期風(fēng)險，關(guān)聯(lián)交易受限風(fēng)險，項目承接和施工進(jìn)度不及預期風(fēng)險等。

　　金風(fēng)科技

　　天風(fēng)證券——風(fēng)機制造與風(fēng)場(chǎng)運營(yíng)雙輪驅動(dòng)，風(fēng)機制造盈利迎來(lái)拐點(diǎn)

　　全球風(fēng)機龍頭，風(fēng)機制造與風(fēng)場(chǎng)運營(yíng)雙輪驅動(dòng)。公司成立于2001年，根據彭博新能源財經(jīng)統計，2024年公司國內風(fēng)電新增裝機容量達18.67GW，國內市場(chǎng)份額占比22%，連續十四年排名全國第一，連續三年全球排名第一。公司三大主營(yíng)業(yè)務(wù)為風(fēng)機制造、風(fēng)電服務(wù)、風(fēng)電場(chǎng)投資與開(kāi)發(fā)，風(fēng)電場(chǎng)投資開(kāi)發(fā)毛利率較高，貢獻公司主要利潤；2024年公司風(fēng)機制造毛利率處于歷史底部，公司風(fēng)機制造與風(fēng)場(chǎng)運營(yíng)雙輪驅動(dòng)。 

　　主業(yè)：國內風(fēng)機價(jià)格觸底回升，風(fēng)機出口貢獻新增長(cháng)點(diǎn)。2024年，中國風(fēng)電行業(yè)低價(jià)競爭態(tài)勢緩解，行業(yè)中標價(jià)格企穩回升，行業(yè)逐步從“價(jià)格戰”向“價(jià)值競爭”轉型，2024年Q3以來(lái)風(fēng)機價(jià)格在1550元/kw左右，并持續小幅上升。風(fēng)機出口增長(cháng)強勁，根據CWEA，2024年中國風(fēng)機出口容量為5.2GW，同比增長(cháng)42%；新增訂單看，根據風(fēng)芒能源，2024年國內風(fēng)機商海外訂單新增34.3GW，同比高增345.5%。 

　　看點(diǎn)一：風(fēng)機制造盈利迎來(lái)拐點(diǎn)，公司“海風(fēng)+出�！眱�(yōu)勢明顯進(jìn)一步增厚利潤。2024年公司風(fēng)機制造毛利率見(jiàn)底回升，隨著(zhù)預計2025年公司風(fēng)機制造業(yè)務(wù)有望扭虧為盈。1)出口：公司風(fēng)機出口優(yōu)勢明顯，根據CWEA，2024年金風(fēng)風(fēng)機出口新增出貨2.5GW，同比增長(cháng)45%；截至2024年底，公司累計海外風(fēng)機出貨9.8GW，占比為47%，公司風(fēng)機出口業(yè)務(wù)行業(yè)領(lǐng)先，截至2024年底公司海外在手訂單7.0GW；2)海風(fēng)：2024年公司新增海風(fēng)中標規模升至行業(yè)第一，2024年公司在海上風(fēng)機招標規模為3.4GW，隨著(zhù)海風(fēng)行業(yè)開(kāi)工，公司海風(fēng)出貨占比有望進(jìn)一步提升；3)國內陸風(fēng)：風(fēng)機招標價(jià)格企穩回升，同時(shí)公司技術(shù)路線(xiàn)更換，由直驅永磁更換為中速永磁，隨著(zhù)機型迭代放緩及供應鏈降本，國內陸風(fēng)迎來(lái)盈利改善。 

　　看點(diǎn)二：公司風(fēng)電場(chǎng)資產(chǎn)質(zhì)量位居前列，風(fēng)場(chǎng)運營(yíng)+轉讓貢獻持續盈利。公司近兩年來(lái)形成穩定的風(fēng)電場(chǎng)“滾動(dòng)開(kāi)發(fā)”模式，除自營(yíng)風(fēng)場(chǎng)發(fā)電獲取利潤外，也不斷出售風(fēng)電場(chǎng)項目獲取收益。目前公司風(fēng)電場(chǎng)運營(yíng)&轉讓容量居于行業(yè)前列，截至2025年3月底，公司自營(yíng)風(fēng)電場(chǎng)權益裝機容量合計8.0GW，風(fēng)電場(chǎng)權益在建容量4.1GW。隨著(zhù)新能源全面入市，存量項目的機制電價(jià)與現行政策妥善銜接，存量項目風(fēng)電場(chǎng)收益率一定程度上得到保證，并且風(fēng)電出力曲線(xiàn)較為平均，電價(jià)受市場(chǎng)化影響較小，風(fēng)電資產(chǎn)盈利能力明顯好于光伏。 

　　投資建議：2025年風(fēng)機制造業(yè)務(wù)有望扭虧為盈，看好風(fēng)機制造帶來(lái)的利潤彈性，我們預計2025-2027年公司歸母凈利潤分別為33.6、41.5、47.1億元，同比增長(cháng)80.5%/23.7%/13.4%，PE分別為12.3、10.0、8.8倍。給予其2025年17倍PE，目標價(jià)13.51元，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評級。 

　　風(fēng)險提示：行業(yè)政策風(fēng)險、風(fēng)電整機行業(yè)競爭加劇風(fēng)險、海外市場(chǎng)開(kāi)拓不及預期、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險。

　　愷英網(wǎng)絡(luò )

　　華金證券——出海表現優(yōu)異，多款新品助力矩陣完善

　　投資要點(diǎn) 　事件：公司旗下SLG工作室研發(fā)、GravityGameArise公司發(fā)行的新作游戲《信長(cháng)之野望通往天下之道》(下稱(chēng)《信長(cháng)》)于2025年6月18日在日本應用商店正式上線(xiàn)。據七麥數據(6月20日統計)，《信長(cháng)》在iPhone免費游戲榜單排名第2，策略類(lèi)排名第1，模擬類(lèi)排名第1。出海持續布局，多款新品相繼推出，有望進(jìn)一步完善產(chǎn)品矩陣，助力主業(yè)多元發(fā)展。 

　　新品陸續推出，產(chǎn)品矩陣逐漸完善。6月18日，公司開(kāi)發(fā)的國產(chǎn)網(wǎng)游《斗羅大陸：誅邪傳說(shuō)》在安卓渠道開(kāi)啟限量不計費刪檔測試，官網(wǎng)游戲預約人數超281萬(wàn)(6月20日中午統計)。6月19日，公司新作《三國:天下歸心》的SLG手游正式曝光首個(gè)游戲概念PV《入局》，該作有望以“高分紅”機制有效應對Z世代玩家痛點(diǎn)，讓普通玩家無(wú)需依附大聯(lián)盟即可通過(guò)參與戰斗獲得回報。新品陸續推出助力產(chǎn)品矩陣完善，玩法創(chuàng )新有望提升玩家體驗。 

　　政策端傳遞積極信號，游戲審批或迎提質(zhì)增速。6月19日，中共北京市委宣傳部等印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)北京市游戲電競行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的支持辦法(暫行)》的通知，提出提高審核質(zhì)量效率，壓縮審核周期，加強對出版國產(chǎn)試點(diǎn)網(wǎng)絡(luò )游戲的申報輔導；多維加強精品創(chuàng )作扶持，對重點(diǎn)網(wǎng)絡(luò )游戲精品項目采取“一事一議”方式給予人才引進(jìn)、政策扶持、技術(shù)應用等全面服務(wù)。新政有望為游戲審批提質(zhì)增速，為產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展保駕護航，公司產(chǎn)品矩陣完善有望進(jìn)一步受益。 

　　投資建議：公司出海新品表現優(yōu)異，產(chǎn)品矩陣持續完善；政策端支撐加碼，我們預測公司2025-2027年營(yíng)收分別為61.64/71.82/83.50億元；歸母凈利潤分別為21.59/25.71/31.09億元；對應PE為16.7/14.0/11.6倍；維持“買(mǎi)入”評級。 

　　風(fēng)險提示：政策不確定性、新游表現不及預期、宏觀(guān)環(huán)境波動(dòng)風(fēng)險等。

　　百潤股份

　　興業(yè)證券——預調酒基業(yè)深耕穩進(jìn)，威士忌新篇破浪啟航

　　投資要點(diǎn)： 　香精香料起家，二十余年深耕預調雞尾酒成就行業(yè)領(lǐng)軍者，威士忌拓展能力邊界。百潤成立于1997年，以香精香料業(yè)務(wù)起家，2003年成立子公司巴克斯酒業(yè)并創(chuàng )立RIO預調雞尾酒品牌，2015年百潤對巴克斯酒業(yè)進(jìn)行并購重組后預調酒業(yè)務(wù)砥礪奮進(jìn)，此后微醺、強爽陸續引領(lǐng)兩輪業(yè)績(jì)增長(cháng)。此外，公司前瞻布局烈酒業(yè)務(wù)，2021年崍州蒸餾廠(chǎng)正式投產(chǎn)，當前威士忌流通產(chǎn)品已上市，第二曲線(xiàn)啟航。 

　　預調酒行業(yè)滲透率仍有較大提升空間，百潤龍頭地位穩固，爆品打造經(jīng)驗豐富，拓場(chǎng)景擴人群驅動(dòng)中長(cháng)期增長(cháng)。我國預調酒行業(yè)市場(chǎng)規模較小、滲透率低，2023年中國RTD在酒精飲料中的滲透率為0.7%，低于美國、日本的8.8%、21.7%。參考日本，2022年高中低度RTD銷(xiāo)量占比約為5:3:2，且2010-2022年銷(xiāo)量CAGR分別為14.3%、4.7%、0.3%，供需共振下未來(lái)發(fā)展空間廣闊，且高酒精度RTD潛在規�？臻g更大。短期來(lái)看，公司推進(jìn)庫存消化、奠基良性增長(cháng)，預計微醺通過(guò)口味推新帶動(dòng)穩增，清爽持續培育下有望繼續貢獻增量，強爽經(jīng)歷核心人群沉淀并新推口味，有望恢復勢能，考慮25Q2起收入基數逐季走低，期待2025年預調酒主業(yè)穩中向好。中長(cháng)期視角，行業(yè)滲透率上行的同時(shí)，百潤持續完善358度產(chǎn)品矩陣，微醺、強爽、清爽等核心單品通過(guò)長(cháng)線(xiàn)新口味研發(fā)、包裝汰換升級、季節限定、地域限定等多維度鞏固基本盤(pán)，在強營(yíng)銷(xiāo)能力加持下，有望通過(guò)品類(lèi)推新來(lái)拓場(chǎng)景、拓人群，從而打開(kāi)增長(cháng)天花板。 

　　中國威士忌行業(yè)處于低滲透率的起步期，當前外資品牌主導，國產(chǎn)威士忌蓄勢待發(fā)，未來(lái)協(xié)同海外品牌培育市場(chǎng)，有望加速品類(lèi)滲透率提升。2023年中國威士忌出廠(chǎng)口徑規模為55億元，2013-2023年CAGR達15.6%，其中2023年進(jìn)口額占市場(chǎng)總規模的70%+，市場(chǎng)銷(xiāo)售以外資品牌為主，且銷(xiāo)量份額占優(yōu)的品牌主要布局大眾價(jià)格帶。從進(jìn)口數據來(lái)看，威士忌在中國具備一定消費者認知基礎，且量?jì)r(jià)提升勢能強于其他烈酒品類(lèi)。隨著(zhù)本土廠(chǎng)商產(chǎn)品陸續推出，國產(chǎn)、外資品牌可協(xié)同培育市場(chǎng)，有望帶動(dòng)威士忌品類(lèi)滲透率加速提升。結合當前年輕化、悅己飲酒以及質(zhì)價(jià)比等消費趨勢，我們認為國產(chǎn)威士忌短期需先從大眾化、性?xún)r(jià)比產(chǎn)品入手，以量增驅動(dòng)行業(yè)擴容增長(cháng)；中長(cháng)期預計轉向存量市場(chǎng)下的品牌品質(zhì)競爭，產(chǎn)品結構梯次升級帶來(lái)的價(jià)增驅動(dòng)行業(yè)增長(cháng)。 

　　百利得威士忌流通產(chǎn)品已鋪市并有序開(kāi)展前期推廣，崍州品牌5款新品亦官宣上市，威士忌第二曲線(xiàn)增量可期。我們認為產(chǎn)儲能先發(fā)優(yōu)勢、舶來(lái)品本土化推廣經(jīng)驗以及深度分銷(xiāo)體系建設有望協(xié)同助力百潤威士忌突圍，建議持續關(guān)注鋪貨進(jìn)度、動(dòng)銷(xiāo)反饋以及營(yíng)銷(xiāo)舉措：1)威士忌品類(lèi)兼具重資產(chǎn)型、高盈利性的特征，持續橡木桶投入、年份基酒儲備是先發(fā)優(yōu)勢的直接體現。百潤前瞻布局崍州蒸餾廠(chǎng)，規劃威士忌基酒產(chǎn)能0.5萬(wàn)噸，以及陳釀儲能6.775萬(wàn)噸，截至2025年6月15日公司已灌注威士忌50萬(wàn)桶，產(chǎn)儲能均具備領(lǐng)先優(yōu)勢。2)主業(yè)預調酒積累豐富本土化推廣經(jīng)驗，成功打造微醺、強爽兩大核心爆品，期待成功經(jīng)驗復用至威士忌推廣，助力品牌產(chǎn)品破圈放量；同時(shí)崍州蒸餾廠(chǎng)積極推進(jìn)消費者培育，通過(guò)崍州吧、蒸餾廠(chǎng)開(kāi)放日、品鑒會(huì )、酒展會(huì )等方式加強消費者互動(dòng)和品牌露出，崍州品牌知名度在國產(chǎn)品牌中位居前列。3)百潤已建設起較為完善的本土化深度分銷(xiāo)體系，有望賦能威士忌產(chǎn)品導入。 

　　盈利預測與投資建議：預調酒主業(yè)有望環(huán)比向好，期待威士忌新品貢獻絕對增量。預計公司2025-2027年營(yíng)收分別為34.94/39.46/44.06億元，歸母凈利潤分別為8.32/9.72/11.20億元，以2025年6月20日收盤(pán)價(jià)計算，對應PE分別為33.4/28.6/24.8倍，維持“增持”評級。 

　　風(fēng)險提示：新品推廣不及預期，宏觀(guān)經(jīng)濟波動(dòng)風(fēng)險，市場(chǎng)競爭加劇，食品安全風(fēng)險。

　　芯碁微裝

　　光大證券——跟蹤報告之二：公司簽訂重要銷(xiāo)售合同，PCB設備業(yè)務(wù)增長(cháng)動(dòng)能充足

　　事件： 　芯碁微裝于2025年6月18日發(fā)布公告稱(chēng)，其與某公司簽訂了共計7份設備購銷(xiāo)合同，合同期限自合同生效之日起至合同規定的權利與義務(wù)完成后終止，合同總金額為人民幣1.46億元(含稅)，預計將對公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)產(chǎn)生積極影響。 

　　此次重要合同包含的產(chǎn)品主要包括LDI曝光設備及阻焊LDI連線(xiàn)，此次合同總金額約1.46億元人民幣，占公司2024年度經(jīng)審計營(yíng)業(yè)務(wù)收入達15%。若合同順利實(shí)施，預計將對公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)產(chǎn)生積極影響。 

　　點(diǎn)評： 　此次重要合同的簽訂是公司PCB設備業(yè)務(wù)的又一重要進(jìn)展。LDI曝光設備及阻焊LDI連線(xiàn)屬于PCB設備，是公司核心的產(chǎn)品之一，此次重要合同的簽訂，代表著(zhù)公司在PCB設備業(yè)務(wù)領(lǐng)域的又一重要進(jìn)展。 

　　公司的PCB設備業(yè)務(wù)經(jīng)過(guò)高端化升級和國際化強化布局，將具備更強增長(cháng)動(dòng)力。2024年公司持續推進(jìn)PCB設備向高階產(chǎn)品滲透，聚焦HDI板、類(lèi)載板、IC載板等高端市場(chǎng)，依托最小線(xiàn)寬3-4μm的MAS系列設備，鞏固國內市占率領(lǐng)先地位；同時(shí)受益于A(yíng)I服務(wù)器、智能駕駛等領(lǐng)域的高階PCB需求，全年P(guān)CB設備銷(xiāo)售量超過(guò)370臺，中高階產(chǎn)品占比提升至60%以上。公司加速?lài)�際化布局，東南亞市場(chǎng)方面，泰國子公司完成設立，帶動(dòng)東南亞地區2024年營(yíng)收占比提升至近20%，覆蓋泰國、越南等PCB產(chǎn)業(yè)轉移重點(diǎn)區域；深化與日本VTEC、CMK等國際客戶(hù)的戰略合作，推動(dòng)設備在海外高端市場(chǎng)的驗證及批量交付。高端化升級+國際化布局將給公司帶來(lái)更強增長(cháng)動(dòng)力。 

　　公司推出鍵合裝備，將充分受益于先進(jìn)封裝的產(chǎn)業(yè)趨勢。2024年4月，公司重磅推出了鍵合制程解決方案，成功研制新品WA8晶圓對準機與WB8晶圓鍵合機，此兩款設備均為半導體加工過(guò)程中的關(guān)鍵設備，可用于先進(jìn)封裝、MEMS生產(chǎn)和需要亞微米級精確對準的應用場(chǎng)景。 

　　盈利預測、估值與評級：由于下游PCB行業(yè)需求弱于此前預期，我們下調公司2025-2026年歸母凈利潤預測分別為2.79億元(下調17%)、3.71億元(下調11%)，新增公司2027年歸母凈利潤預測為4.80億元。公司PCB設備經(jīng)過(guò)高端化升級，競爭優(yōu)勢提升明顯，我們看好公司長(cháng)期發(fā)展潛力，維持公司“增持”評級。 

　　風(fēng)險提示：技術(shù)與產(chǎn)品研發(fā)風(fēng)險；貿易環(huán)境影響。