中金發(fā)布研報稱(chēng)，由于中國建筑國際(03311)國內投資業(yè)務(wù)規模下降，下調2025年凈利潤14%至103億港元，引入2026年凈利潤114億港元，當前股價(jià)對應2025/26e6.0/5.4x P/E。該行維持跑贏(yíng)行業(yè)評級，考慮市場(chǎng)風(fēng)險偏好提升，維持目標價(jià)13.5港元不變，對應6.9x/6.3x2025e/26e P/E，隱含16%的上行空間。

　　中金主要觀(guān)點(diǎn)如下：

　　2024年業(yè)績(jì)低于該行及市場(chǎng)預期

　　公司公布2024年業(yè)績(jì)：收入同比+1.2%至1151億港元;歸母凈利潤同比+2.15%至93.6億港元，低于該行及市場(chǎng)預期，主要是4Q24投資類(lèi)業(yè)務(wù)收入下降。

　　1)內地營(yíng)收小幅承壓，但毛利率有所提升：2024年公司內地營(yíng)收同比-9%至604億港元(占營(yíng)收比重達53%)，主要系公司精挑細選優(yōu)質(zhì)投資項目、加強回款，內地業(yè)務(wù)毛利率同比上升(同比+4ppt至23.4%)，毛利潤占比達到79%。

　　2)港澳地區穩健上行，毛利率略下滑：24年公司中國香港、中國澳門(mén)地區收入分別同比+33%/-18%至411/88億港元，毛利率分別同比-1.3/+4.6ppt至3.7%/13.6%，兩者毛利潤占比達到15%。

　　3)利潤率上行：24年公司綜合毛利率同比+1.1ppt至15.5%，銷(xiāo)售和管理費用率同比+0.2ppt至2.5%;凈利率基本持平于8.1%。

　　4)新簽合約額高位增長(cháng)，投資類(lèi)略有下降：2024年公司新簽合約額2116億港元(同比+12%)，其中境內新簽合同額同比+4.3%至1002億港元，港澳地區同比+24%至1000億港元。按合同類(lèi)別分，科技與投資類(lèi)訂單分別同比+18%/-19%至879/521億港元，建筑類(lèi)訂單同比+49%至691億元(三者分別占比42%/25%/33%)。

　　5)現金流持續向好：公司強化投資業(yè)務(wù)周轉率，加強回款;同時(shí)香港市場(chǎng)集中開(kāi)工壓力下降，現金流持續好轉;24年經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F金流同比+15億港元至20億港元，內地業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)現金流恢復至+10億港元。

　　6)負債率略有提升：資產(chǎn)負債率同比+1.7ppt至72%，凈負債率同比+7.7ppt至70%。

　　經(jīng)營(yíng)現金流持續轉好，戰略股東加入有望支持公司加速發(fā)展

　　公司持續將長(cháng)周期投資項目轉為短周期，當前已逐步看到現金流轉好成效。近期，東方國際認購公司2.45億股(將新增公司凈資產(chǎn)約30億港元)，同時(shí)東方國際在城市更新、舊改等擁有一定項目資源，該行看好此次合作有望在資金+項目上助力公司加速發(fā)展。展望未來(lái)，該行認為隨著(zhù)公司Mic、BIPV項目商業(yè)化條件逐步成熟，新興項目有望加速發(fā)展、成為公司未來(lái)新的增長(cháng)點(diǎn)。

　　風(fēng)險提示：國內投資業(yè)務(wù)開(kāi)展不及預期，香港項目進(jìn)展不及預期，裝配式業(yè)務(wù)開(kāi)展不及預期。