來源|鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》

　　近年來，國貨美妝正以肉眼可見的速度“破圈突圍”：從貨架上的“小眾選擇”變成消費(fèi)者復(fù)購清單上的“常客”，從線上直播間的“爆款單品”拓展到線下門店的“核心陳列”，這些帶著“成分創(chuàng)新”、“東方美學(xué)”標(biāo)簽的國貨品牌，正不斷“蠶食”國際大牌盤踞多年的市場份額。

　　自2024年年底毛戈平成功登陸港股后，美妝行業(yè)便掀起了新一輪資本化浪潮，據(jù)媒體統(tǒng)計(jì)，僅2025年上半年，就有17家美妝相關(guān)企業(yè)在沖擊IPO。近日，有著“國貨美妝老大”之稱的珀萊雅（603605）正式宣布正在籌劃發(fā)行H股股票并在香港聯(lián)合交易所有限公司上市。如果能夠成功掛牌上市，珀萊雅將成為本土品牌美妝企業(yè)中唯一的一家同時(shí)在兩地上市的企業(yè)。同日，珀萊雅發(fā)布2025年中期業(yè)績報(bào)告，在行業(yè)需求端整體承壓、競爭激烈程度不斷加劇背景下，珀萊雅上半年依然實(shí)現(xiàn)營收、凈利潤雙增長，但增速呈現(xiàn)放緩趨勢。

　　01

　　上半年財(cái)報(bào)亮點(diǎn)與隱憂并存，研發(fā)費(fèi)用引關(guān)注

　　據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，中國美妝市場需求端正面臨整體承壓，2024年中國護(hù)膚品市場規(guī)模達(dá)2712億元，同比下滑 3.7%。市占率前十榜單中，國貨與國際品牌已成五五開局面。公司口徑市占率中，珀萊雅品牌力壓國際大牌寶潔、資生堂等成為榜三，市占率位居國貨美妝第一。

　　中國護(hù)膚品市場公司口徑銷量占比（%） 數(shù)據(jù)來源：申萬宏源證券（000562）研報(bào)

　　珀萊雅2025年中報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司主營收入53.62億元，同比增長7.21%；歸母凈利潤7.99億元，同比上升13.8%。其中第二季度表現(xiàn)較為突出，單季度主營收入30.03億元，同比上升6.49%；單季度歸母凈利潤4.08億元，同比上升2.36% 。銷售毛利率同比增長3.56%至73.38%，展現(xiàn)出較好的盈利能力。不過，珀萊雅正面臨業(yè)績增速放緩的問題。相較于上一年，2025年上半年珀萊雅的業(yè)績增速有所放緩。2024年上半年，珀萊雅的營收和歸母凈利潤的增長都在40%左右。

　　在經(jīng)營層面，主品牌珀萊雅仍穩(wěn)居“壓艙石”地位。2025年上半年，珀萊雅品牌貢獻(xiàn)了近40億元營收。貢獻(xiàn)了公司約八成營收。值得關(guān)注的是，珀萊雅品牌在2021年到2024年期間，營收增速一直保持正增長，且增速較高。2025年上半年，這也是珀萊雅品牌營收同步微降0.08%，是近五年來營收增速首次下降。洗護(hù)類產(chǎn)品是珀萊雅的最強(qiáng)增長極，上半年?duì)I收同比增長131.25%；美容彩妝增速達(dá)25.79%。

　　分紅層面，公司擬推出2025年半年度分紅方案：每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利（含稅）8.00元，預(yù)計(jì)現(xiàn)金分紅總額達(dá)3.15億元，占同期歸母凈利潤比例近40%，創(chuàng)下公司上市以來中期分紅比例新高。

　　研發(fā)費(fèi)用方面，2025年上半年，珀萊雅研發(fā)費(fèi)用為0.95億元，較上年同期微增0.44%，占營業(yè)收入比例1.77%（上年同期占比為1.89%）。母公司2025年上半年研發(fā)費(fèi)用率為4.04%（上年同期為3.82%）。從近三年數(shù)據(jù)看，2022- 2024年珀萊雅研發(fā)費(fèi)用分別為1.28億元、1.74 億元、2.10億元，占總營收的占比為2%、1.95%、1.95%，研發(fā)費(fèi)用率持續(xù)走低。

　　對比同行業(yè)其他公司看來，華熙生物2024年研發(fā)投入為4.67億元，占營收比重8.7%；貝泰妮（300957）2024年全年研發(fā)投入達(dá)到2.95億元，占營收比重5.14%；上美股份2024年研發(fā)費(fèi)用為1.8億元，占營收比為2.65% 。

　　2025年上半年，珀萊雅銷售費(fèi)用達(dá)26.59億元，公司2022-2024年的銷售費(fèi)用分別為27.86億元（占營收43.63%）、39.72億元（占營收44.61%）、51.61億元（占營收47.88%）。公司銷售費(fèi)用率逼近50%，研發(fā)強(qiáng)度卻長期低于2%。珀萊雅長期被詬病“重營銷輕研發(fā)”，公司產(chǎn)品質(zhì)量和服務(wù)投訴頻發(fā)。

　　據(jù)媒體報(bào)道，消費(fèi)者李女士介紹，2024年雙十一期間，她花費(fèi)1236元，通過珀萊雅官方旗艦店購入紅寶石系列產(chǎn)品，使用后臉上長痘嚴(yán)重。她說，自己“此前幾乎不長痘”，擔(dān)心繼續(xù)使用后問題更嚴(yán)重，于是聯(lián)系客服要求退款及賠償�？头�告訴她需要提供相關(guān)證明，她覺得麻煩，于是放棄。

　　消費(fèi)者王女士購入珀萊雅早C晚A雙抗精華后，首次使用即臉部腫脹。溝通后，客服要求提供三甲醫(yī)院診斷報(bào)告及化妝品不良反應(yīng)檢測證明。她認(rèn)為流程復(fù)雜，且成本過高，未再繼續(xù)溝通。還有一些消費(fèi)者也在社交平臺上反映過類似問題。

　　此外，還有媒體報(bào)道稱，在某投訴平臺上涌現(xiàn)大量消費(fèi)者投訴。不少投訴稱珀萊雅明星大產(chǎn)品“紅寶石精華3.0”在使用后“毫無效果”，質(zhì)疑廣告涉嫌虛假宣傳。甚至還有消費(fèi)者表示，在使用了紅寶石面霜后出現(xiàn)了皮膚過敏。截至2025年上半年，共有3677條投訴中包含搜索詞“珀萊雅”，主要涉及過敏、發(fā)貨等問題。

　　珀萊雅似乎也意識到了公司在研發(fā)投入上的問題，為彌補(bǔ)研發(fā)上的短板，2024年，珀萊雅組建“研發(fā)天團(tuán)”，并計(jì)劃在杭州、上海、日本、法國等地建研發(fā)中心。此外，公司的研發(fā)費(fèi)用也在連年增長。

　　02

　　高管變動(dòng)頻繁 業(yè)績與股價(jià)背離

　　近幾年，珀萊雅在人事方面變動(dòng)較大，多位核心高管陸續(xù)離職。2024年1月，珀萊雅前CMO葉偉離職。同年7月，首席科學(xué)官魏曉嵐離職，其在珀萊雅任職不足兩年。 2025年5月，王莉因個(gè)人職業(yè)規(guī)劃辭去副總經(jīng)理、董事會秘書及財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人職務(wù)。在這之前，珀萊雅的研發(fā)總監(jiān)蔣麗剛22年離開去年入職百雀羚、首席營銷官葉偉去年離職去上海家化（600315）了，首席科學(xué)官魏曉嵐也離職了。

　　去年9月，珀萊雅聯(lián)合創(chuàng)始人、原總經(jīng)理方玉友因個(gè)人原因卸任，珀萊雅董事長侯軍呈之子侯亞孟接棒總經(jīng)理。 公開資料顯示，侯亞孟出生于1988年12月，今年37歲，大專學(xué)歷，曾就職于珀萊雅化妝品股份有限公司電商部，2021年9月至2024年9月任公司副總經(jīng)理。

　　面對核心團(tuán)隊(duì)流失，侯亞孟選擇加速引入具有國際背景的高管。2025年至今，珀萊雅已發(fā)布四份高層人事任命，目前珀萊雅管理層總?cè)藬?shù)共9人，平均任期時(shí)長為4.22年，平均年齡為46歲。

　　珀萊雅的半年報(bào)并未打動(dòng)資本市場，公司股價(jià)表現(xiàn)與業(yè)績表現(xiàn)呈現(xiàn)明顯背離。截止8月27日收盤，珀萊雅跌7.59%，報(bào)85.01元/股，股價(jià)較2023年高點(diǎn)135.22元已跌超37%，市值蒸發(fā)超198億元。當(dāng)前公司市盈率（TTM）為20.42倍，顯著低于美妝行業(yè)均值42.91倍。

　　曾有投資者在網(wǎng)上向珀萊雅提問：究竟是什么具體因素，導(dǎo)致近一年來，美容護(hù)理行業(yè)平均漲幅超70%的大背景下，作為業(yè)績?nèi)员３衷鲩L的行業(yè)龍頭，公司股價(jià)卻下挫20%，甚至已低于五年前的價(jià)位？對此，珀萊雅回應(yīng)稱“公司股價(jià)波動(dòng)受多重因素的影響，公司將繼續(xù)做好經(jīng)營管理工作，夯實(shí)多元化品牌矩陣和全渠道布局，持續(xù)打造與優(yōu)化核心大單品矩陣，提高品牌力、產(chǎn)品力、科技力，促進(jìn)公司穩(wěn)健高質(zhì)量發(fā)展�！�

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