信達(dá)證券（601059）股份有限公司劉波,高升,李睿近期對(duì)中國(guó)神華（601088）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《高長(zhǎng)協(xié)降成本顯經(jīng)營(yíng)韌性，收并購(gòu)?fù)刭Y源筑成長(zhǎng)空間》，給予中國(guó)神華買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

　　中國(guó)神華

　　事件：2025年8月29日，中國(guó)神華發(fā)布半年度報(bào)告，2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1381.09億元，同比下降18.3%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)246.41億元，同比下降12.0%；扣非后凈利潤(rùn)243.12億元，同比下降17.5%。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~457.94億元，同比下降11.7%；基本每股收益1.24元/股，同比下降12.0%。

　　2025年第二季度，公司單季度營(yíng)業(yè)收入685.24億元，同比下降15.36%；單季度歸母凈利潤(rùn)126.92億元，同比下降5.62%。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　煤炭板塊：成本控制成效顯著，盈利韌性凸顯。產(chǎn)銷量方面：2025上半年，公司商品煤產(chǎn)量165.4百萬(wàn)噸，同比下降1.7%；煤炭銷售量204.9百萬(wàn)噸，同比下降10.9%，其中自產(chǎn)煤銷量161.9百萬(wàn)噸，同比下降3.4%。價(jià)格方面：2025上半年，公司實(shí)現(xiàn)煤炭綜合售價(jià)493元/噸，同比下降12.9%；其中自產(chǎn)煤售價(jià)478元/噸，同比下降9.3%。按合同分類來(lái)看，年度長(zhǎng)協(xié)/月度長(zhǎng)協(xié)/現(xiàn)貨/坑口直銷售價(jià)分別為461/563/544/213元/噸，同比-5.9%/-22.3%/-12.0%/-31.9%，銷量占比分別為55.5%/36.7%/4.1%/3.7%。成本方面：2025上半年，公司自產(chǎn)煤成本為177.7元/噸，同比下降7.7%。成本下降主要得益于原材料、燃料及動(dòng)力成本和修理費(fèi)等項(xiàng)目的下降。2025年上半年煤炭業(yè)務(wù)毛利率31.3%，同比上升2.9個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額217.62億元，同比下降11.4%。在市場(chǎng)煤價(jià)下行周期，公司成本控制成效顯著，展現(xiàn)了煤炭業(yè)務(wù)強(qiáng)大的盈利韌性。

　　電力板塊：燃料成本下降及容量電價(jià)對(duì)沖部分影響。產(chǎn)銷量方面：2025年上半年，公司總發(fā)電量987.8億千瓦時(shí)，同比下降7.4%；總售電量929.1億千瓦時(shí)，同比下降7.3%；燃煤機(jī)組平均利用小時(shí)數(shù)為2143小時(shí)，同比下降8.8%。價(jià)格方面：2025上半年，公司實(shí)現(xiàn)平均售電價(jià)格386元/兆瓦時(shí)，同比下降4.2%。成本方面：得益于燃煤采購(gòu)價(jià)格下降，平均售電成本為346.9元/兆瓦時(shí)，同比下降4.1%。電力板塊實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額50.87億元，同比小幅下降2.8%；毛利率16.1%，同比上升0.4個(gè)百分點(diǎn)。值得注意的是，公司上半年獲取容量電費(fèi)合計(jì)25.3億元(含稅)，為電力板塊利潤(rùn)提供了有力支撐。

　　運(yùn)輸與煤化工板塊：鐵路&港口&化工盈利提升，航運(yùn)下滑。運(yùn)輸板塊：2025年上半年，公司鐵路分部實(shí)現(xiàn)周轉(zhuǎn)量152.8億噸公里，同比下降5.3%，但受益于成本優(yōu)化，毛利率同比提升2.8個(gè)百分點(diǎn)至40.3%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額70.36億元，同比微增1.6%。港口分部毛利率同比提升3.0個(gè)百分點(diǎn)至47.2%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額13.29億元，同比增長(zhǎng)9.7%。航運(yùn)分部受航運(yùn)貨運(yùn)量同比下降23.8%影響，利潤(rùn)總額為1.14億元，同比下降48.6%。煤化工板塊：受益于上年同期設(shè)備檢修的低基數(shù)，公司聚乙烯銷量18.40萬(wàn)噸，同比+24.2%；聚丙烯銷量17.06萬(wàn)噸，同比+22.6%。煤化工板塊實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額0.76億元，去年同期為100萬(wàn)元。

　　資產(chǎn)注入解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，資源儲(chǔ)備與保供能力顯著增強(qiáng)。2025年2月，公司完成對(duì)國(guó)家能源集團(tuán)持有的杭錦能源100%股權(quán)的收購(gòu)，此舉使公司煤炭保有資源量增加38.2億噸，可采儲(chǔ)量增加24.4億噸，顯著提升了資源儲(chǔ)備。2025年8月，公司啟動(dòng)新一輪重大資產(chǎn)重組，擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購(gòu)買(mǎi)國(guó)家能源集團(tuán)持有的煤炭、坑口煤電及煤化工等相關(guān)資產(chǎn)，旨在根本性解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，將進(jìn)一步提升公司一體化運(yùn)營(yíng)效率和能源保供能力。

　　提質(zhì)增效重回報(bào)，中期高分紅回饋股東。公司堅(jiān)持積極的股東回報(bào)政策，在2024年度末期股息派發(fā)2.26元/股(分紅率76.5%)后，董事會(huì)建議派發(fā)2025年中期股息每股人民幣0.98元，占2025年上半年歸母凈利潤(rùn)的79%。公司制定2025-2027年度股東回報(bào)規(guī)劃，承諾每年現(xiàn)金分紅不低于當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)的65%，并考慮實(shí)施中期分紅。高比例、可持續(xù)的分紅政策彰顯了公司對(duì)股東回報(bào)的高度重視。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司高長(zhǎng)協(xié)比例及煤電港運(yùn)一體化運(yùn)營(yíng)使得經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)具有較高穩(wěn)定性，疊加資產(chǎn)注入打開(kāi)成長(zhǎng)空間，在高現(xiàn)金、高分紅、高成長(zhǎng)背景下，公司長(zhǎng)期投資價(jià)值顯現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為503.94/525.07/531.75億元，EPS為2.54/2.64/2.68元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)存在不確定性；地緣政治因素影響全球經(jīng)濟(jì)；煤炭、電力相關(guān)行業(yè)政策的不確定性；煤礦出現(xiàn)安全生產(chǎn)事故等。

　　證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，華源證券查浩研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為78.65%，其預(yù)測(cè)2025年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利530.65億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為14.03。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有16家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)13家，增持評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為43.24。