華安證券（600909）股份有限公司鄧欣,鄭少軒近期對(duì)迎駕貢酒（603198）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《迎駕貢酒25Q2點(diǎn)評(píng)：加速調(diào)整靜待修復(fù)》，給予迎駕貢酒買入評(píng)級(jí)。

　　迎駕貢酒

　　主要觀點(diǎn)：

　　公司發(fā)布2025Q2業(yè)績(jī)：

　　25Q2：收入11.13億元(-24.13%)，歸母3.02億元(-35.20%)，扣非2.77億元(-40.24%)；

　　25H1：收入31.60億元(-16.89%)，歸母11.30億元(-18.19%)，扣非10.93億元(-19.94%)

　　25Q2公司加速出清。

　　收入：系列酒/省外拖累增長(zhǎng)

　　分品類：25Q2公司中高檔/普通酒營(yíng)收各同比-23.6%/-32.9%，中低端產(chǎn)品持續(xù)調(diào)整。其中，我們預(yù)計(jì)洞藏系列表現(xiàn)略好于整體水平，但仍受政策沖擊+競(jìng)品加大費(fèi)用投放影響，整體省內(nèi)市占率相對(duì)穩(wěn)定；金星銀星、百年迎駕等中低端產(chǎn)品，仍面臨產(chǎn)品老化、渠道合作意愿降低影響，處于持續(xù)收縮狀態(tài)，期待公司產(chǎn)品更新。

　　分區(qū)域：25Q2公司省內(nèi)/省外營(yíng)收各同比-20.3%/-36.4%。其中，省內(nèi)在洞藏引領(lǐng)下仍保持經(jīng)營(yíng)勢(shì)能；省外受中低端產(chǎn)品收縮影響較為嚴(yán)重，同期省外凈新增經(jīng)銷商1家。

　　利潤(rùn)：規(guī)模效應(yīng)減弱拖累

　　25Q2公司毛利率同比-2.8pct，主因規(guī)模效應(yīng)減弱影響。同期，公司銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)率各同比+3.4/2.1/0.2pct，行業(yè)承壓下，公司仍保持費(fèi)用投入以持續(xù)培育洞藏消費(fèi)氛圍。綜上25Q2公司凈利率同比-4.8pct。

　　25Q2公司銷售收現(xiàn)同比-18%，公司“營(yíng)收+Δ合同負(fù)債”同比-22%，表現(xiàn)均好于營(yíng)收，主因洞藏系列渠道端利潤(rùn)水平預(yù)計(jì)仍高于競(jìng)品，渠道端仍有較強(qiáng)合作意愿。

　　投資建議：維持“買入”

　　我們的觀點(diǎn)：

　　公司25Q2外有政策沖擊與競(jìng)品擠壓，內(nèi)有中低端產(chǎn)品與省外收縮壓力，通過穩(wěn)定洞藏系列渠道利潤(rùn)，當(dāng)前公司省內(nèi)仍維持較強(qiáng)經(jīng)營(yíng)勢(shì)能，看好公司后續(xù)經(jīng)營(yíng)彈性。

　　盈利預(yù)測(cè)：考慮到行業(yè)景氣度恢復(fù)較慢，競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境有所加劇，我們調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入62.33/65.40/70.49億元(原值74.05/79.10/85.14億元)，分別同比-15.1%/+4.9%/+7.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)21.45/23.23/25.61億元(原值26.34/28.66/31.38億元)，分別同比-17.2%/+8.3%/+10.3%；當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為17/16/14倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　行業(yè)景氣度恢復(fù)不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，食品安全事件。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有19家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)15家，增持評(píng)級(jí)4家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為60.17。