中國銀河（601881）證券股份有限公司程培,孟熙近期對(duì)邁瑞醫(yī)療（300760）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年中報(bào)業(yè)績點(diǎn)評(píng)：經(jīng)營環(huán)境持續(xù)修復(fù)，業(yè)績拐點(diǎn)確定性強(qiáng)》，給予邁瑞醫(yī)療買入評(píng)級(jí)。

　　邁瑞醫(yī)療

　　事件：公司發(fā)布2025年半年度報(bào)告。2025年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入167.43億元(-18.45%)，歸母凈利潤50.69億元(-32.96%)，扣非凈利潤49.49億元(-32.94%)，經(jīng)營性現(xiàn)金流39.22億元(-53.83%)。2025Q2實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入85.06億元(-23.77%)，歸母凈利潤24.40億元(-44.55%)，扣非凈利潤24.19億元(-44.31%)，經(jīng)營性現(xiàn)金流24.28億元(-56.89%)。

　　25H1國內(nèi)業(yè)務(wù)承壓，有望迎來業(yè)績拐點(diǎn)。2025H1公司業(yè)績出現(xiàn)下滑，主要系國內(nèi)業(yè)務(wù)受到高基數(shù)、醫(yī)療設(shè)備招標(biāo)節(jié)奏波動(dòng)等因素影響。2025H1公司國內(nèi)業(yè)務(wù)同比下滑超30%，但隨著醫(yī)療設(shè)備更新項(xiàng)目逐步啟動(dòng)，招標(biāo)活動(dòng)已呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，公司預(yù)計(jì)國內(nèi)業(yè)務(wù)Q3將明顯改善、如期迎來拐點(diǎn)。同時(shí)，受國內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭加劇及公司主動(dòng)調(diào)整部分產(chǎn)品出廠價(jià)影響，上半年利潤率短期承壓。分地區(qū)看，2025H1國際業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收同比增長5.39%，收入占比進(jìn)一步提升至50%，其中獨(dú)聯(lián)體及中東非地區(qū)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。公司通過持續(xù)深化本地化平臺(tái)建設(shè)(已在全球14個(gè)國家布局本地化生產(chǎn)，其中11個(gè)已啟動(dòng))，有效保障海外業(yè)務(wù)的穩(wěn)健發(fā)展，展現(xiàn)公司海外業(yè)務(wù)經(jīng)營的較強(qiáng)韌性。據(jù)《2025年第三季度主要經(jīng)營情況公告》，經(jīng)公司初步測(cè)算2025Q3整體營業(yè)收入將實(shí)現(xiàn)同比正增長，同時(shí)延續(xù)收入金額逐季環(huán)比改善的趨勢(shì)，Q3起國際增長將有所提速，國際IVD業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)較快增長。我們認(rèn)可公司2025Q3起業(yè)績改善確定性強(qiáng)烈，國際市場(chǎng)仍是公司未來增長的核心引擎

　　海外高端客群突破順利，新興業(yè)務(wù)注入增長動(dòng)能。分業(yè)務(wù)板塊來看，①生命信息與支持：2025H1實(shí)現(xiàn)收入54.79億元(-31.59%)，國際業(yè)務(wù)收入占比提升至67%。該業(yè)務(wù)國內(nèi)市場(chǎng)受新基建項(xiàng)目周期拉長等因素影響較大，但海外市場(chǎng)憑借全球領(lǐng)先的產(chǎn)品競(jìng)爭力，在多國高端醫(yī)院的滲透持續(xù)加速。同時(shí)，作為高潛力業(yè)務(wù)的微創(chuàng)外科在國內(nèi)市場(chǎng)進(jìn)入放量元年，有望為該板塊未來增長提供強(qiáng)勁動(dòng)力。②體外診斷：2025H1實(shí)現(xiàn)收入64.24億元(-16.11%)。國際業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長，其中國際化學(xué)發(fā)光業(yè)務(wù)增速超20%。國內(nèi)業(yè)務(wù)雖受競(jìng)爭及醫(yī)保改革等因素影響，但公司通過快速裝機(jī)策略搶占市場(chǎng)份額，MT8000流水線上半年新增訂單185套、新增裝機(jī)近100套，為后續(xù)試劑放量打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。③醫(yī)學(xué)影像：2025H1實(shí)現(xiàn)收入33.12億元(-22.51%)，國際業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)中高個(gè)位數(shù)增長，收入占比提升至62%。超高端超聲系列實(shí)現(xiàn)近4億元銷售(接近2024年全年水平)，Resona A20持續(xù)放量并帶動(dòng)高端及超高端型號(hào)占國內(nèi)超聲收入比例提升至六成以上。公司超聲業(yè)務(wù)在海外占有率仍有較大提升空間，隨著海外高端市場(chǎng)覆蓋力度的提升，公司醫(yī)學(xué)影像國際業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)長期可持續(xù)的快速增長。

　　持續(xù)深化數(shù)智化壁壘，高分紅積極回報(bào)股東。公司持續(xù)保持高強(qiáng)度研發(fā)投入，2025H1研發(fā)投入17.77億元，占營收比重達(dá)10.61%。公司已完成“設(shè)備+IT+AI”的數(shù)字醫(yī)療生態(tài)系統(tǒng)布局，“啟元”重癥大模型已在多家頂尖醫(yī)院落地，數(shù)智化解決方案正成為公司核心護(hù)城河。同時(shí)，公司高度重視股東回報(bào)，據(jù)《關(guān)于2025年第二次中期利潤分配方案公告》，公司擬派發(fā)現(xiàn)金股利15.88億元，疊加一季度分紅，2025年累計(jì)現(xiàn)金分紅將達(dá)32.98億元，占上半年歸母凈利潤的65.06%，彰顯了公司穩(wěn)健的盈利能力和對(duì)未來發(fā)展的信心。

　　投資建議：邁瑞是國內(nèi)產(chǎn)品最全、銷售實(shí)力最強(qiáng)的醫(yī)療器械龍頭企業(yè)，高端化、多元化、全球化的發(fā)展戰(zhàn)略有助于公司成長為全球醫(yī)療器械龍頭，未來十年內(nèi)海外業(yè)務(wù)將成為公司增長的重要?jiǎng)恿��？紤]到2025H1公司業(yè)績反映經(jīng)營壓力、2025Q3起有望迎來業(yè)績拐點(diǎn)，我們調(diào)整并預(yù)測(cè)公司2025-2027年歸母凈利潤至118.69/138.53/162.50億元，同比增長1.72%/16.71%/17.30%，EPS分別為9.79/11.43/13.40元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025-2027年P(guān)E25/21/18倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：醫(yī)療設(shè)備招標(biāo)節(jié)奏持續(xù)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)、體外診斷試劑集采大幅降價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)、核心產(chǎn)品放量不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、國際化戰(zhàn)略推進(jìn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、新產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有14家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)12家，增持評(píng)級(jí)2家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為275.69。