中金發(fā)布研報稱，目前阿里巴巴-W(09988,BABA.US)港股和美股交易于16/18倍FY26和13/15倍FY27非通用準(zhǔn)則市盈率。下調(diào)FY26收入3%至10,683億元，系高鑫零售和銀泰出表影響，下調(diào)FY26非通用準(zhǔn)則歸母凈利潤29%至1,218億元，主要系淘寶閃購?fù)度爰哟?該行引入FY27收入和利潤預(yù)測12,151億元和1,493億元，將阿里估值切換為分部估值并將估值切換至FY27，基于電商業(yè)務(wù)13x P/E和云計算業(yè)務(wù)3.5x P/S，主要由于電商和云業(yè)務(wù)均已獨(dú)立盈利和估值中樞調(diào)整，對應(yīng)美股和港股目標(biāo)價151美元和147港幣，較前次目標(biāo)價上調(diào)35%，維持跑贏行業(yè)評級，較目前港股和美股股價有27%和12%的上行空間。

　　中金主要觀點(diǎn)如下：

　　1QFY26收入和調(diào)整EBITA低于市場預(yù)期

　　公司公布1QFY26(2Q25)業(yè)績：收入同增1.8%至2,477億元，剔除高鑫零售和銀泰影響后可比口徑同增10%;調(diào)整EBITA同比下滑13.7%至388億元，主要系淘寶閃購?fù)度爰哟�，部分被國際業(yè)務(wù)減虧所抵消。

　　云計算資本開支上行，收入增長加速

　　1QFY26云收入同增25.8%，外部客戶收入同增26%，主要系公有云和AI帶動，AI相關(guān)收入占外部客戶收入比例首次超過20%，AI也帶動傳統(tǒng)計算和存儲產(chǎn)品快速增長。1QFY26云業(yè)務(wù)EBITA29.5億元，對應(yīng)利潤率8.8%，主要系公有云規(guī)模效應(yīng)和效率提升，部分被新增投入所抵消。本季度資本開支上行至386億元，供應(yīng)鏈擾動影響有限，公司維持3年3,800億元投入的指引，該行預(yù)計隨著投入加大供給限制將有所緩解，阿里擁有領(lǐng)先的開源大模型能力和完善的AI生態(tài)體系，有望帶動AI業(yè)務(wù)快速增長，從而實現(xiàn)云計算收入同比增速上行和云估值提升。

　　淘寶閃購單量流量齊升，預(yù)計7月為虧損峰值

　　25年8月即時零售月活躍買家達(dá)3億，淘寶月活躍買家同增25%，日均訂單達(dá)8,000萬單，實現(xiàn)用戶規(guī)模和用戶認(rèn)知建設(shè)目標(biāo)。從經(jīng)營效率看，短期閃購UE虧損較大，該行預(yù)計7月為UE虧損峰值，隨后通過運(yùn)力優(yōu)化、效率提升、用戶和訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化，UE逐月改善，9月以后UE虧損有望較7月收窄一半，該行測算1QFY26和2QFY26淘寶閃購EBITA虧損為112億元和316億元，對應(yīng)單均虧損3.3元和4.7元，全財年淘寶閃購EBITA虧損743億元，對應(yīng)單均虧損3.1元。

　　電商持續(xù)聚焦核心用戶和商家，觀察閃購協(xié)同趨勢

　　1QFY26客戶管理收入(CMR)同增10%，該行測算淘天GMV同增5%，主要系軟件技術(shù)服務(wù)費(fèi)和全站推廣告滲透率提升帶動。即使有高基數(shù)因素，該行預(yù)測CMR未來幾個季度仍有望保持高個位數(shù)至雙位數(shù)同比增長，主要系閃購業(yè)務(wù)對流量的有效帶動，從而提振了廣告收入，預(yù)計未來3個季度閃購對CMR同比增速的正面貢獻(xiàn)為2個百分點(diǎn)，但對GMV的驅(qū)動仍有待繼續(xù)觀察。

　　風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)及監(jiān)管的不確定性，競爭加劇風(fēng)險。