華源證券股份有限公司劉闖,孫潔玲近期對(duì)馬應(yīng)龍（600993）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《25H1治痔產(chǎn)品穩(wěn)健增長(zhǎng)，大健康業(yè)務(wù)打造新增長(zhǎng)極》，給予馬應(yīng)龍買入評(píng)級(jí)。

　　馬應(yīng)龍

　　投資要點(diǎn)：

　　事件：公司發(fā)布2025年半年報(bào)，25H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19.49億元，同比增長(zhǎng)1.11%；歸母凈利潤(rùn)3.43億元，同比增長(zhǎng)10.04%；扣非歸母凈利潤(rùn)3.22億元，同比增長(zhǎng)4.24%。25Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.8億元，同比增長(zhǎng)0.74%；歸母凈利潤(rùn)1.39億元，同比增長(zhǎng)22.23%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.27億元，同比增長(zhǎng)9.65%。

　　二季度業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)亮眼，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流優(yōu)異。分板塊來(lái)看，25H1，醫(yī)藥工業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.18億元(同比+4.98%)，醫(yī)藥商業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.97億元(同比-13.67%)，醫(yī)療服務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.08億元(同比+15.63%)。期間費(fèi)用率略有提升，25H1期間費(fèi)用率27.69%(yoy+0.73pct)，其中銷售費(fèi)用率23.38%(yoy-0.02pct)，管理費(fèi)用率3.41%(yoy+0.10pct)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-1.01%(yoy+0.51pct)，研發(fā)費(fèi)用率1.91%(yoy+0.14pct)。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流顯著增長(zhǎng)，25H1公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為3.11億元(同比+37.94%)。

　　治痔產(chǎn)品保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，品牌與渠道建設(shè)持續(xù)優(yōu)化。25H1母公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.46億元(同比+4.51%)，其中治痔藥品營(yíng)收同比增長(zhǎng)超7%，延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。我們預(yù)計(jì)治痔藥品有望持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，基于：1)經(jīng)銷體系持續(xù)完善，公司不斷優(yōu)化特約經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大特約品規(guī)范圍，渠道協(xié)同效率持續(xù)提升；2)品牌營(yíng)銷發(fā)力，持續(xù)加強(qiáng)院外市場(chǎng)資源投入，通過(guò)開展健康廁所中國(guó)行、健康特惠節(jié)等系列營(yíng)銷推廣活動(dòng)，上半年零售終端品種產(chǎn)出同比增長(zhǎng)明顯；受政策影響，醫(yī)院市場(chǎng)終端產(chǎn)出略有下滑；3)研發(fā)管線突破，中藥一類新藥虎麝止血止痛膏(暫定)目前已啟動(dòng)臨床，相關(guān)病例已入組，有望進(jìn)一步鞏固公司在肛腸治療領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)地位。

　　大健康業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，有望開啟第二增長(zhǎng)曲線。公司深入挖掘老字號(hào)品牌價(jià)值，圍繞肛腸、眼美康、皮膚健康領(lǐng)域加大產(chǎn)品開發(fā)引進(jìn)及市場(chǎng)拓展，現(xiàn)已擁有大健康產(chǎn)品200余個(gè)，25H1大健康業(yè)務(wù)多點(diǎn)開花：1)通過(guò)配方升級(jí)和鋪設(shè)數(shù)百臺(tái)取紙?jiān)O(shè)備等措施，衛(wèi)生濕巾收入規(guī)�？焖僭鲩L(zhǎng)；2)以眼部為主導(dǎo)的美妝業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)明顯；3)新品開發(fā)成效顯著，25H1共計(jì)開發(fā)新品17款，升級(jí)產(chǎn)品16款，具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的功能性即食益生菌粉實(shí)現(xiàn)上市并銷售，同時(shí)，腸道微生態(tài)、肛周微生態(tài)課題項(xiàng)目持續(xù)落地。我們預(yù)計(jì)在衛(wèi)生濕巾、八寶眼霜系列等核心品類的拉動(dòng)下，大健康業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)營(yíng)收與利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，加速成長(zhǎng)為公司新增長(zhǎng)級(jí)。

　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為6.35/7.35/8.52億元(同比增長(zhǎng)20%/16%/16%)，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為18X、16X、14X。基于公司是國(guó)內(nèi)肛腸健康領(lǐng)域品牌龍頭，醫(yī)藥工業(yè)基本盤持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，疊加大健康業(yè)務(wù)加速成長(zhǎng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示。新產(chǎn)品放量不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，原材料成本上漲風(fēng)險(xiǎn)。

　　證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，華源證券劉闖研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為74.56%，其預(yù)測(cè)2025年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利6.44億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為17.89。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有2家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)2家。